Тема: Первичное размещение ценных бумаг - НОВОЕ

• Вид работы:
  Дипломная (ВКР) по теме: Первичное размещение ценных бумаг - НОВОЕ
• Предмет:
  Другое
• Когда добавили:
  21.03.2012 2:24:17
• Тип файлов:
  MS WORD
• Проверка на вирусы:
  Проверено - Антивирус Касперского

Другие экслюзивные материалы по теме

• Полный текст:

  Оглавление

  
  

  Введение. 3

  Глава 1. Первичное размещение акций как способ привлечения дополнительных финансовых ресурсов. 6

  1.1. Первичное публичное размещение акций на фондовом рынке: сущность, объекты, субъекты.. 6

  1.2. Факторы и условия выхода эмитентов на рынок акций. 15

  1.3. Правовое регулирование проведения IPO российскими эмитентами. 21

  Глава 2. Современная практика проведения первичного размещения акций. 42

  2.1. Особенности механизма первичного публичного размещения акций в России и за рубежом. 42

  2.2. Проведение первичного размещения акций банками «ВТБ» и «Сбер-банк»  51

  Глава 3. Особенности механизма первичного размещения акций на примере ОАО «Армада». 60

  3.1. Характеристика деятельности ОАО «Армада». 60

  3.2. Особенности первичного публичное размещения акций ОАО «Арма-

  да». 62

  3.3. Механизм расчета цены первичного размещения акций ОАО «Армада». 69

  3.4. Приоритетные направления совершенствования механизма первичного размещения акций ОАО «Армада». 75

  Заключение. 83

  Список использованной литературы.. 90

  Приложения. 95

  
  
  
  
  
  

  Введение

  
  

  В ходе реформирования  российской экономики и создания открытых акционерных обществ в нашей стране сформировалась практика проведения первичного публичного размещения акций – IPO, которое не только обеспечивает для компаний-эмитентов привлечение финансовых ресурсов, но и принципиально изменяет их статус, делая их последующее функционирование предметом мониторинга и влияния со стороны участников финансового рынка.

  Важной отличительной чертой  IPO в России  стало его проведение по современным мировым критериям и правилам с соблюдением требований жесткой финансовой отчетности, обеспечивающей прозрачность деятельности  компаний, а также – ориентация  компаний на широкое привлечение свободных денежных средств населения и его вовлечения таким способом в интересы бизнеса в качестве инвесторов.

  Конкретные условия нашей страны накладывают на процессы IPO свой отпечаток, придавая ему характер нового для российской экономики явления.

  Динамичный рост российской экономики в последние годы обеспечивает столь же динамичный общий рост доходов населения и в особенности тех социальных групп, которые активно участвуют в хозяйственной жизни. Существует также ряд других особенностей IPO в России, которые еще не получили достаточного освещения.

  Новизна, и недостаточная проработанность ряда вопросов, связанных с появлением IPO в России, а также социальная важность процесса, в связи с участием населения страны, обусловили потребность и актуальность исследования этого вида привлечения финансовых ресурсов. Необходимость рассмотрения видов первичного размещения ценных бумаг в России и за рубежом предопределили выбор темы, цель, задачи, структуру и содержание дипломной работы.

  Цель дипломной работы состоит в рассмотрении видов первичного размещения ценных бумаг на основе российского и зарубежного опыта.

  Для достижения данной цели были поставлены и решены следующие логически взаимосвязанные задачи, последовательно раскрывающие тему дипломной работы:

  - рассмотреть сущность и элементы первичного размещения акций на фондовом рынке;

  - отразить основные факторы и условия выхода эмитентов на рынок акций;

  - исследовать правовое регулирование проведения IPO российскими эмитентами;

  - изучить особенности механизма первичного публичного размещения акций в России;

  - проанализировать проведение первичного размещения акций банками «ВТБ» и «Сбербанк»;

  - провести исследование особенностей и механизма ценообразования при первичном размещения акций российскими эмитентами на примере ОАО «Армада», с целью оптимизации механизма расчета цены первичного размещения акций ОАО «Армада»;

  - предложить приоритетные направления совершенствования механизма первичного размещения акций.

  Объект исследования – виды первичного размещения ценных бумаг в системе финансовых отношений.

  Предмет исследования – механизм первичного размещения ценных бумаг.

  Проблемы экономического значения и правил проведения  IPO в той или иной степени затрагиваются и освещаются в большом числе научных трудов и учебных изданий, посвященных финансовой проблематике.

  Отечественные исследователи в основном рассматривают эти проблемы в плане общетеоретического анализа формирования и развития национальных и мировых финансовых рынков, как один из элементов рынка ценных бумаг, как важный элемент в финансовом менеджменте компаний и т.п. В такой трактовке вопросы IPO представлены в трудах Я.М. Миркина, Б.Б. Рубцова, А.Г. Грязновой, Н.И. Берзона, В.А. Галанова и др.

  В работах зарубежных исследователей вопросы IPO рассматриваются в контексте теории рынка ценных бумаг, финансового менеджмента, стоимости компаний и других аспектов теории финансов. Авторами наиболее значительных трудов по этим вопросам являются: Ю. Бригхем, Л. Гапенски, Р. Брейли и Ф. Майерс, Т. Коупленд, Гитман Л.Дж. При этом одной из наиболее актуальных проблем выступает разработка обоснования оценки компании перед проведением размещения, выбора подходящего момента и назначение цены акций и другие вопросы, относящиеся в большей мере к процедурам проведения IPO, нежели к его сущности и особенностям, обусловленным конкретными условиями экономического развития той или иной страны.

  Практическая значимость выполненной работы состоит в том, что в дипломном исследовании разработаны рекомендации, которые могут быть полезными для предприятий, планирующих первичное размещение акций.

  Работа состоит из введения, трех глав, заключения, списка литературы и приложений.

  В первой главе проведено исследование теоретических основ проведения первичного размещения акций.

  Во второй главе охарактеризован механизм первичного публичного размещения акций в России, проанализировано IPO, проведенное банками «ВТБ» и «Сбербанк».

  В третьей главе представлен анализ первичного размещения акций ОАО «Армада».

  
  

  Глава 1. Первичное размещение акций как способ привлечения дополнительных финансовых ресурсов

  
  

  1.1. Первичное публичное размещение акций на фондовом рынке: сущность, объекты, субъекты

  
  

  Первичный рынок ценных бумаг представляет собой рынок, на котором происходит первичное размещение ценных бумаг с целью привлечения дополнительных финансовых ресурсов.

  Цели IPO можно разделить на две группы – основные, главные цели, типовые цели и что называется, вспомогательные  цели.

  Главные цели IPO – это привлечение капитала, рост капитализации и совершенствование структуры инвесторов. Вспомогательные цели – это создание так называемой инвестиционной истории, точнее, истории привлечения долевого капитала, аналогично кредитной истории как истории привлечения долгового капитала.

  Это трансформация финансово-промышленной группы в ходе слияния и поглощения, и как одна из отличительных особенностей российских IPO – выход из бизнеса мажоритариев, полный или пока, как правило, частичный.

   Три главные цели – привлечение капитала, рост капитализации и совершенствование структуры инвесторов – у нас тоже воспринимаются несколько по-другому, чем за рубежом. У нас большинство компаний, выходя на IPO, говорят, что главная их цель – это привлечение капитала. Даже не смотря на то, что на самом деле во многих таких случаях главной их целью является  совершенствование структуры инвесторов, то есть, добавление в состав акционеров авторитетных западных инвесторов. На западе теоретически признано, что главной целью IPO является рост капитализации после IPO. В данном случае, наверное, является самым интересным теоретическим вопросом – насколько это соответствует действительности.

  Объектом IPO  является предприятие, которое проводит размещение своих ценных бумаг на рынке.

  Предметом IPO является финансовый инструмент (акции) которые размещаются впервые.

  В свою очередь первичное размещение бывает двух видов - частное и публичное.

  Частное размещение (англ. private placement). В этом случае пакет ценных бумаг продается ограниченному числу лиц (как правило, одному-двум институциональным инвесторам). Особенностью частного размещения является закрытый характер сделки. Никаких требований по раскрытию финансовой документации не предъявляется.

  Публичное размещение (англ. public offering) или IPO (initial public offering(англ.)) происходит с помощью посредников. Ими могут выступать как биржи, так и институциональные брокеры.[1]

  Соотношение между публичным предложением и частным размещением постоянно меняется и зависит от типа финансирования, который избирают предприятия в той или иной экономике, от структурных преобразований, которые проводит правительство, и других факторов.

  Термин IPO, изначально разработанный и применяемый в США, в Европе утратил свое оригинальное значение, понимаемое как процедура выпуска долевых ценных бумаг в первый раз распространяемых среди неограниченного круга инвесторов. На Лондонской фондовой бирже (LSE) аббревиатурой IPO стали называть любое размещение акций, впервые предлагаемых на LSE.

  В классическом понимании, IPO (от англ. initial public offering) - это первичное размещение компанией акций на фондовой бирже, где они становятся доступными широкому кругу инвесторов и превращаются в инструмент биржевой игры.

  Благодаря IPO компания меняет свой статус с «частной» на «публичную», что в свою очередь требует отстроенной системы корпоративного управления, понятную инвесторам структуру активов и денежных потоков, а также раскрывать все существенные факты своей деятельности, и чем выше инвестиционные качества ценных бумаг, тем серьезнее предъявляемые требования.

  Помимо вырученных от продажи акций средств, публичный статус дает компании множество других преимуществ:

  - повышается деловая репутация;

  - повышается  известность бренда;

  - появляется возможность привлекать заемные средства под более низкие проценты и т. д.

  IPO представляет собой сложный комплекс организационных, юридических и финансовых процедур, в котором кроме самой компании и потенциальных инвесторов задействованы множество посредников.

  В процессе проведения IPO ряд участников выполняют различные функциональные задачи. В таблицах 1.1 и 1.2 приведены наименования основных внешних и внутренних участников процесса IPO, а также краткий перечень функций, которые ими выполняются.

  Лид-менеджер является ключевым партнером компании при проведении IPO, он занимается координацией работ по проведению IPO, разрабатывает план проведения IPO, осуществляет андеррайтинг, организует и проводит роад-шоу для потенциальных инвесторов, взаимодействует с биржами и регулирующими органами.

  Не менее важным партнером компании при проведении IPO является аудиторская компания, к функциям которой при проведении IPO можно отнести заверение финансовой отчетности, подготовленной в соответствии с любыми общепризнанными стандартами (IFRS, US GAAP, UK GAAP).

   Таблица 1.1

  Внешние участники процесса IPO

  ┌────────────────────┬─────────────────────────────────────────────────────────────────────────────┐

  │  Участник          │                                  Функции                                    │

  ├────────────────────┼─────────────────────────────────────────────────────────────────────────────┤

  │Лид-менеджер        │Консультации по структуре, срокам организации IPO                            │

  │                    │Формирование пула андеррайтеров                                              │

  │                    │Содействие в получении кредитных рейтингов                                   │

  │                    │Организация роад-шоу и консультации по международному маркетингу акций       │

  │                    │Организация презентации компании для потенциальных инвесторов                │

  │                    │Проведение due diligence                                                     │

  ├────────────────────┼─────────────────────────────────────────────────────────────────────────────┤

  │Соменеджеры         │Расширение круга потенциальных инвесторов, в том числе за счет своих клиентов│

  ├────────────────────┼─────────────────────────────────────────────────────────────────────────────┤

  │Независимый аудитор │Выполнение  аудита  и   заверение   отчетности   компании,   составленной   в│

  │                    │соответствии с любым из общепринятых стандартов  учета  (IFRS,  US  GAAP,  UK│

  │                    │GAAP)                                                                        │

  │                    │Подготовка комфортного письма                                                │

  │                    │Участие  в  предэмиссионной  проверке  компании,   проводимой   андеррайтером│

  │                    │размещения                                                                   │

  │                    │Предоставление различных профессиональных консультационных услуг компании    │

  ├────────────────────┼─────────────────────────────────────────────────────────────────────────────┤

  │Юридический консуль-│Предоставление налоговых консультаций эмитенту                               │

  │тант                │Подготовка налогового заключения                                             │

  │                    │Заключение соглашений с андеррайтерами выпуска                               │

  ├────────────────────┼─────────────────────────────────────────────────────────────────────────────┤

  │Финансовый  консуль-│Подготовка проспекта эмиссии и его своевременная регистрация  в  регулирующих│

  │тант                │органах                                                                      │

  ├────────────────────┼─────────────────────────────────────────────────────────────────────────────┤

  │PR-агентство        │Осуществление полной PR поддержки на всех этапах проведения IPO              │

  │                    │Взаимодействие с профессиональными отечественными и зарубежными СМИ          │

  │                    │Консультации PR и IR служб компании                                          │

  └────────────────────┴─────────────────────────────────────────────────────────────────────────────┘

  
  

  Помимо этого в процессе проведения IPO аудиторская компания может оказывать ряд независимых консультаций в рамках проведения due diligence, а также подтверждать достоверность финансовой отчетности, предоставляемой инвесторам в проспекте эмиссии.

  Таблица 1.2

  Внутренние участники процесса IPO

  ┌────────────────────┬─────────────────────────────────────────────────────────────────────────────┐

  │   Участник         │                                 Функции                                     │

  ├────────────────────┼─────────────────────────────────────────────────────────────────────────────┤

  │Собственники  компа-│Принятие стратегического решения о размещении и его параметрах               │

  │нии                 │Участие в выборе консультантов для проведения IPO                            │

  │                    │Выбор торговой площадки для размещения                                       │

  ├────────────────────┼─────────────────────────────────────────────────────────────────────────────┤

  │Менеджмент компании │Осуществление необходимых корпоративных процедур при IPO                     │

  │                    │Заключение соглашения со сторонними организациями и контроль за их работой   │

  │                    │Подготовка необходимых информационных материалов для внешних пользователей   │

  ├────────────────────┼─────────────────────────────────────────────────────────────────────────────┤

  │Бухгалтерская  служ-│Взаимодействие с аудиторами компании                                         │

  │ба                  │Подготовка различной финансовой информации, необходимой при проведении IPO   │

  ├────────────────────┼─────────────────────────────────────────────────────────────────────────────┤

  │Юридическая служба  │Взаимодействие со сторонними юридическими консультантами и контроль их работ │

  │                    │Юридическая экспертиза отдельных действий сторонних консультантов            │

  ├────────────────────┼─────────────────────────────────────────────────────────────────────────────┤

  │Прочие              │Привлечение  специалистов  других  структурных  подразделений  компании   для│

  │                    │решения текущих вопросов, связанных с IPO (в первую очередь подразделения  PR│

  │                    │и IR)                                                                        │

  └────────────────────┴─────────────────────────────────────────────────────────────────────────────┘

  
  

  Финансовый консультант при проведении IPO компании отвечает за подготовку проспекта эмиссии и его регистрацию в установленный срок в регулирующем органе. Качественное проведение IPO невозможно без грамотной PR-поддержки и формирования позитивного имиджа в компании на всех этапах его проведения. Эта функция, как правило, делегируется специализированному PR-агентству.

  Цели основных участников IPO не всегда совпадают, каждый из них в процессе подготовки и проведения IPO сталкивается со своими проблемами и решает свои задачи, тем не менее, все они заинтересованы друг в друге, заинтересованы в том, чтобы IPO состоялось. Поэтому весь комплекс проблем IPO должен рассматриваться с разных точек зрения – компании-эмитента, инвесторов, посредников.

  В России понятие «IPO» трактуется более широко и к нему причисляют вторичное размещение на рынке значительного пакета акций через механизм публичного размещения:

  - размещение компанией, чьи акции уже торгуются на бирже, дополнительного выпуска акций на открытом рынке - вторичное публичное размещение («Follow on»);

  - публичная продажа крупного пакета действующих акционеров — («Secondary public offering»);

  - прямые публичные размещения от эмитента (и силами эмитента) напрямую первичным инвесторам, минуя организованный рынок — («Direct public offering»).

  В терминах российского права термин IPO не фигурирует, однако, законодательно закреплен его аналог – «Публичное размещение ценных бумаг» - размещение ценных бумаг путем открытой подписки, в том числе размещение ценных бумаг на торгах фондовых бирж и/или иных организаторов торговли на рынке ценных бумаг[2].  

  Таким образом, определение данного понятия в отношении рынка акций - «IPO - это процесс публичного предложения обыкновенных или привилегированных акций эмитентом на открытом биржевом рынке или внебиржевом рынке, путем расширения круга собственников, с целью привлечения дополнительных инвестиций в акционерный капитал компании».

  Размещение акций на рынке ценных бумаг является выгодным способом финансирования деятельности компании.

  Вместе с тем жизнь компании, которая решило "выйти на IPO", может существенно усложниться, так как руководителям всех ее подразделений придется проделать огромную работу, направленную на решение внутренних проблем связанных с изменением системы финансового учета, а также иметь точное видение того, что ожидает фирму в ходе IPO и после того, как компания получит капитал от размещения акций.[3]

  На западе размещение акций на фондовой бирже уже давно является одним из основных инструментов финансирования дальнейшего развития компании. Привлечение финансовых средств в ходе IPO позволяет приобрести компании необходимые для расширения активы которые компания не может купить за собственные средства и на приобретения которых считает невыгодным брать кредит.[4]

  В США и странах Западной Европы IPO получили очень широкое распространение. Многие компании прибегали к IPO как к наиболее эффективному способу привлечения дополнительных инвестиций и рыночной оценки бизнеса. IPO открывает путь к более дешевым источникам капитала за счет повышения уровня публичности компании и позволяет снизить стоимость привлеченного финансирования.

  Публичность IPO предполагает, что для успешной продажи акций компания должна "раскрыться", т.е. дать возможность всем потенциальным инвесторам ознакомиться со своей внутренней структурой, финансовым положением, перспективными направлениями развития бизнеса и т.д.

  В силу различных требований к публичным компаниям, таких как раскрытие информации, об акционерах, прозрачная структура, высокие темпы роста и успешная кредитная история, рассматривать IPO как способ привлечения средств в ближайшие два года могут лишь несколько десятков отечественных компаний из различных отраслей.

  К ним относятся уже упомянутые предприятия с долей иностранного капитала (западные инвесторы изначально вкладывали средства только в быстрорастущий бизнес, где отлаживали процессы в соответствии с западными же требованиями), а также наиболее прогрессивные отечественные компании, преимущественно сырьевые и телекоммуникационные.

  У IPO есть свои преимущества и недостатки. Основными преимуществами и стимулами IPO являются:

  1. Доступ к долгосрочному капиталу на выгодных условиях.

  Частная компания имеет ограниченный доступ к заемному капиталу вследствие своего статуса, отсутствия прозрачности структуры собственности, производственных показателей и других факторов. Как следствие, на некотором этапе развития она начинает испытывать финансовый «голод», что тормозит ее развитие.

  2. Улучшение текущего финансового состояния компании.

  Доход от размещения поступает на баланс компании, увеличивая ее балансовую стоимость. При IPO происходит увеличение собственного капитала предприятия как за счет роста акционерного капитала в результате продажи акций компании, так и за счет добавочного капитала вследствие получения эмиссионного дохода.

  3. Улучшение корпоративной культуры и повышение лояльности сотрудников. Внимание, с каким  финансовое сообщество и пресса следят за компанией, объявившей о планах IPO, обеспечивает такой компании бесплатную рекламу, что положительным образом сказывается на ее корпоративном имидже.

  4. Выгодный выход собственников из бизнеса.

  Как показывает практика, еще одной немаловажной причиной популярности IPO, особенно в России, является предоставляемая в этом случае собственникам возможность использовать IPO в качестве инструмента для выгодного выхода собственника из бизнеса. Такой выход из бизнеса интересен по ряду причин.

  Основными недостатками IPO являются:

  1. «Прозрачность» компании. К наиболее «чувствительным» областям, на которые компания становится обязанной «проливать свет», относятся:

  1) перечень и структура владельцев компании;

  2) уровень, размер и объем заработной платы, выплат, компенсаций и вознаграждений руководящего персонала;

  3) финансовая информация, характеризующая текущее положение дел в компании.

  Высокие затраты. Несмотря на то, что выпуск акций не сопровождается появлением долгового бремени для компании, все же осуществление размещения требует определенных расходов, связанных с его организацией. В частности, это затраты на услуги финансового консультанта, биржи, регистратора, андеррайтера, юристов, аудиторов и др., а также на маркетинговую, информационную поддержку.        

  Преимущества и недостатки IPO в обобщенном виде представлены в таблице 1.3.

  На основе данной таблицы можно сделать вывод, что IPO обладая преимуществами и недостатками позволяет повысить доверие со стороны потребителей к компании, сделать ее более открытой, получить реальную оценку ее стоимости.

  
  
  

  Таблица 1.3

  Преимущества и недостатки IPO[5]

  Преимущества	Недостатки
  Лучший доступ к рынкам капитала	Дороговизна
  Акционеры выигрывают в ликвидности	Длительность процесса
  Обретение объективной рыночной оценки бизнеса (капитализации)	Издержки на поддержку связи с акционерами
  Рост доверия со стороны потребителей, поставщиков и работников	Раскрытая информация доступна конкурентам
  	Давление общественности

  
  

  Таким образом, рассмотрев основные достоинства и недостатки IPO, и опираясь на отечественную практику, можно предположить, что достоинства этого источника привлечения капитала превалируют над его недостатками.

  Другими словами, прежде чем принять решение стать публичной, компания и её акционеры должны всесторонне проанализировать его последствия, учесть все положительные и отрицательные стороны такого шага. В то же время грамотная стратегия использования публичного рынка даст компании неоспоримые преимущества в развитии, позволит реализовать крупные инвестиционные проекты.

  Рассмотрим особенности российских IPO как на внутреннем, так и на внешнем рынке. Одной из особенностей является исключительно активное участие в размещениях акций продающих акционеров. Это означает, что цели IPO в России принципиально иные, чем  цели IPO в других странах, на развитых рынках и на крупных развивающихся рынках. То есть, в России существенной целью IPO является частичный выход существующих акционеров из бизнеса, то есть, продажа определенного пакета.

  Федеральной Службой по Финансовым Рынкам предлагается проводить размещение акций сначала в России, а потом на западных торговых площадках. При этом не исключается вариант одновременного размещения акций.

  При такого рода ограничениях целесообразным видится именно одновременное размещение, хотя технологически оно сложнее. При поэтапном размещении (сначала в России, а потом на Западе) вероятна ситуация при которой инвесторы к первому размещению будут относиться информативно, проявляя низкую активность.

  
  

  1.2. Факторы и условия выхода эмитентов на рынок акций

  
  

  В последнее время в России наблюдается рост интереса к теме IPO.

  С другой стороны, многие российские компании уже прошли этап становления, нашли свое место на рынке, и топ менеджеры компаний переосмысливают стратегию развития бизнеса – максимизация капитализации становится приоритетом по отношению к контролю над денежными потоками.

  Важным моментом в развитии компании становится и нежелание зависеть от одного или нескольких стратегических инвесторов, стремление получить независимость в принятии управленческих и финансовых решений.

  С третьей стороны, собственники многих российских компаний начинают понимать необходимость диверсификации своих инвестиций и готовы поделиться частью своего бизнеса, чтобы иметь возможность приобрести активы в других отраслях экономики или других секторах финансового рынка.

   Все это создает предпосылки для выхода в основном крупных по размеру российских компаний на первичный рынок капитала.

  К примеру, в 2010 году основными компаниями, которые проводят IPO является компания «Русал», «Сбербанк», «Полиметалл», также рассматривает возможность IPO компания «Алроса»[6].

  Обобщённые данные российского рынка IPO:

  - $1 922 млн. - стоимостный объем рынка;

  - $147,9 млн. - средний объем размещения;

  - 0,76% - средневзвешенное снижение цен в первый день торгов (IPORX_Day);

  - 14,5% - средневзвешенная доля размещения;

  - 35,1% стоимостного объема рынка размещено на российских торговых площадках - ММВБ, РТС;

  - 45% стоимостного объема рынка приходится на размещения Магнит и Globaltrans.

  На основании мирового опыта первичных размещений считается, что компания должна достигнуть необходимых размеров, иметь хорошие перспективы развития в своей отрасли, показывать положительную динамику основных финансовых показателей, при этом прибыльность деятельности вовсе необязательна.

  Существует несколько основных факторов, подталкивающих российские компании к выходу на IPO:

  - экономический рост и усиливающаяся конкуренция;

  - стремление компаний привлечь инвестиционные средства;

  - желание собственников компаний повысить капитализацию, в том числе и для подготовки компании к последующей продаже.

  Рассмотрим эти факторы более подробно.

  Экономический рост является одним из главных факторов, который способствует росту доходов компаний и выходу их на IPO.

   Финансовый кризис оказал влияние на Российскую экономику, которая в целом замедлила свое развитие, однако крупные компании все же продолжили выход на IPO, с целью привлечения финансовых ресурсов необходимых для дальнейшего развития. Примером тому служит IPO компании «Русал». Цена размещения акций UC Rusal в ходе IPO на Гонконгской фондовой бирже оказалась вполне ожидаемой - 10,8 гонконгского доллара ($1,39) за штуку.

  В общей сложности капитализация компании оценена в $21 млрд., а от продажи своих ценных бумаг Rusal выручил $2,24 млрд. Компания изначально рассчитывала привлечь $1,89-$2,59 млрд., исходя из ценового диапазона $1,17-$1,61 за акцию. UC Rusal открыла книгу заявок 12 января этого года , а уже утром 14 января она была подписана.

  Всего компания предлагала инвесторам около 9,31% своих акций, еще 1,5% составляет опцион для банков-организаторов. Установленная цена $1,39 за акцию находится как раз посередине диапазона, что выглядит скромно, так как книга заявок была переподписана, что позволяло рассчитывать на более высокую итоговую цену. Заявки на покупку акций подали более 300 институциональных инвесторов[7].

  Стремление компании привлечь инвестиционные средства является вторым фактором использования IPO.

  Крупным компаниям, которые в своей деятельности использовали наиболее популярные инструменты привлечения инвестиций – банковские кредиты, лизинг и.т.д, важно использовать такие инструменты, которые способствовали ее развитию в долгосрочном периоде.

  Выпуск акций и их обращение на рынке позволяет не только привлекать более дешевые инвестиции по сравнению с кредитами, но и обеспечить рост стоимости компании, ее влияние и положение на рынке.

  Выходя на рынок акций, компания как бы переходит на новый уровень своего развития, что позволяет в дальнейшем играть более весомую роль в отрасли, получать дополнительные бонусы за счет того что зарубежные инвесторы могут инвестировать в ее деятельность приобретая акции на бирже.

  Желание собственников компаний повысить капитализацию, в том числе и для подготовки компании к последующей продаже является третьим фактором который способствует принятию решения о выходе на IPO.

  Повышение капитализации компании находится в интересе собственников, потому что тогда они имеют большие дивиденды и влияние в деловых кругах.

  Выход на IPO позволяет собственникам получить финансовые инвестиции и доступ на новые рынки, которые раньше им были недоступны. Продажа компании после успешного проведения IPO принесет собственникам больший доход, так как капитализация компании теперь будет напрямую связана с перспективами и стратегией развития. 

  IPO является инструментом финансирования дальнейшего развития компании с помощью относительно «дешевых» ресурсов финансового рынка за счет повышения уровня публичности компании.

  Следствием чего становится рост ее стоимости. Однако это не только метод финансирования и привлечения инвестиций для развития бизнеса, но также и способ повышения статуса компании, одновременно, с чем происходит повышение требований к стандартам корпоративного поведения.

  Кроме того, целью IPO могут стать создание механизма определения рыночной стоимости компании и роста капитализации, обеспечение безопасности бизнеса (защита от недружественного поглощения со стороны конкурентов), ликвидности для акционеров и т. д.

  Одним из важных условий проведения IPO - компания должна быть готова раскрыть информацию о себе всем потенциальным инвесторам. Если обратиться к содержанию проспектов ценных бумаг, которые, то наглядно увидим степень открытости информации. Так, в проспектах ценных бумаг может быть представлена следующая информация:

  - предполагаемое использование средств, полученных от размещения акций;

  - изменения в прибыли компании;

  - информация обо всех акционерах;

  - внутренняя структура компании, вплоть до информации о размерах вознаграждения ведущим менеджерам;

  - перечень основных клиентов и поставщиков;

  - информация о конкурентах.

  Придание компании публичности укрепляет ее репутацию. Компании, получившие публичный статус, в дальнейшем могут рассчитывать на благоприятные условия при кредитовании или заимствовании денег на фондовом рынке.

  Непременным условием публичности является составление консолидированной финансовой отчетности компании по российским и международным стандартам и ее аудит.[8]

  Еще одним важным условием выхода на IPO является размер доходов компании. Компания должна демонстрировать устойчивый рост финансовых показателей, положительное значение EBITDA и наличие отчетности по стандартам МСФО/ГААП.

  Для успешного IPO компания должна изначально удовлетворять ряду требований. В  качестве базового можно обозначить наличие у компании консолидированных активов и понятной стратегии развития. Кроме того, в компании должны быть разработаны и успешно внедрены стандарты корпоративного управления и эффективная система операционного управления, которые позволят говорить о прозрачной корпоративной структуре.

  Также важным условием успешного IPO является рост компании выше своей отрасли, которая в свою очередь динамично растет и развивается, о чем может косвенно свидетельствовать и то, что конкуренты либо планируют, либо уже провели IPO.

  От компании, выходящей на рынок, непременным условием требуется следование определенным нормам деловой этики в отношении с акционерами – «стандартам наилучшей практики корпоративного управления» (КУ). Эти стандарты компания принимает добровольно, они определяются не столько законодательством, сколько особенностями бизнес-культуры той страны, в которой привлекаются инвестиции.[9]

  Таким образом, можно сделать вывод, что основными факторами для выхода на IPO является привлечение инвестиций, увеличение капитализации и создание конкурентных преимуществ компании по сравнению с другим участниками на рынке, а основными условиями для выхода являются наличие определенного уровня развития и открытости.

  
  

  1.3. Правовое регулирование проведения IPO российскими эмитентами

  
  

  Начиная с 1996 г., основные положения, регулирующие установленную законодательством процедуру выпуска в обращение (эмиссию) эмиссионных ценных бумаг хозяйственными обществами, заложены в ряде федеральных законов. К их числу, прежде всего, следует отнести Федеральный закон от 26 декабря 1995 г. N 208-ФЗ "Об акционерных обществах" и Федеральный закон от 22 апреля 1996 г. N 39-ФЗ "О рынке ценных бумаг". Детально процедура эмиссии ценных бумаг хозяйственными обществами всегда регламентировалась в нормативных правовых актах, принимаемых в развитие названных выше федеральных законов органом исполнительной власти, уполномоченным на регулирование рынка ценных бумаг. В период с середины 1996 г. по март 2004 г. в качестве такого органа выступала ФКЦБ России, а затем, после ее ликвидации в ходе административной реформы, - ФСФР России. С момента своего формирования нормативная правовая база, регламентирующая процедуру эмиссии ценных бумаг, не раз изменялась в целях устранения тех или иных недостатков. Однако вопросы проведения компаниями первичных публичных размещений акций долгое время находились за рамками внимания законодателя, что и предопределило возникновение ряда правовых проблем на пути расширения практики использования российскими компаниями механизма IPO для привлечения инвестиций.

   Законодательное регулирование процедуры первичных размещений акций в России начало постепенно складываться только с 2003 г. В течение 2003 г. вступили в силу изменения и дополнения в законодательство о рынке ценных бумаг, позволившие акционерам публично продавать акции, приобретенные ранее при учреждении или путем закрытой подписки, когда акционерное общество размещало ценные бумаги без соблюдения формальностей, связанных с раскрытием информации при эмиссии, и без необходимости в дальнейшем раскрывать информацию на регулярной основе (типичный случай IPO уже выпущенных акций). Для этого акционерному обществу стало достаточно зарегистрировать проспект ценных бумаг, а также раскрыть определенный объем информации. С появлением такой возможности российское законодательство на шаг приблизилось к процедуре первичного публичного предложения акций, принятой во многих зарубежных странах. Однако в отношении первичных публичных размещений новых акций проблемы так и не были устранены.

   Наиболее серьезная из них была связана с порядком осуществления акционерами преимущественного права приобретения дополнительных акций в случае их размещения путем открытой подписки (публичного предложения), установленным в Законе "Об акционерных обществах" (ст. 40 и 41). Этот порядок совершенно не учитывал практику первичных публичных размещений акций, вынуждая сторонних инвесторов ждать достаточно продолжительное время до момента, когда с ними могут быть заключены договоры. Также порядок осуществления преимущественного права оборачивался и против осуществляющих его акционеров, поскольку они потенциально могли оказаться в неравных условиях с остальными приобретателями акций.

   Другой серьезной проблемой были установленные Законом "О рынке ценных бумаг" ограничения на обращение эмиссионных ценных бумаг (ст. 27.6). До регистрации отчета об итогах выпуска ценных бумаг инвесторы не могут их продать, поскольку обращение ценных бумаг до регистрации отчета об итогах выпуска запрещено. Между тем возможность продать ценные бумаги как можно быстрее после их приобретения и получить прибыль, составляющую разницу между ценой размещения и ценой продажи, является одним из заметных стимулов для приобретения инвестором акций, предлагаемых в ходе первичного публичного размещения. Кроме того, в соответствии с Законом "О рынке ценных бумаг" отчет об итогах выпуска может рассматриваться регистрирующим органом в течение двух недель (ст. 25). Подобное замораживание инвестиций, присущее всем случаям размещения ценных бумаг по российскому законодательству, на первичных публичных размещениях акций отражается наиболее болезненно. Однако еще более важным является то, что если в ходе эмиссии будут выявлены нарушения, в регистрации отчета о выпуске ценных бумаг может быть отказано, а это ведет к признанию выпуска ценных бумаг несостоявшимся со всеми вытекающими из этого последствиями.

   Описанные выше правовые проблемы осуществления компаниями первичных публичных размещений новых акций были в основном решены после вступления в силу Федерального закона от 27 декабря 2005 г. N 194-ФЗ "О внесении изменений в Федеральный закон "О рынке ценных бумаг", Федеральный закон "Об акционерных обществах" и Федеральный закон "О защите прав и законных интересов инвесторов на рынке ценных бумаг".

  Этими изменениями созданы условия, позволяющие эмитентам осуществлять первичное публичное размещение акций и иных ценных бумаг (IPO) по правилам, действующим на развитых финансовых рынках. Для этих целей Законом N 194-ФЗ были изменены нормы Закона "Об акционерных обществах", которыми регулировался порядок осуществления преимущественного права приобретения акций и эмиссионных ценных бумаг, конвертируемых в акции.

   В первую очередь изменение касается преимущественного права приобретения ценных бумаг, размещаемых по открытой подписке. Эмитентам дается возможность предусмотреть в эмиссионных документах определение цены размещения ценных бумаг уже после окончания срока действия преимущественного права. Одновременно этот срок сокращается с 45 до 20 дней.

   Также Законом N 194-ФЗ изменена процедура представления отчета об итогах выпуска ценных бумаг, установленная в Законе "О рынке ценных бумаг", и некоторые другие нормы. Изменения предусматривают возможность эмиссии ценных бумаг без регистрации отчета об итогах их выпуска в случае оказания брокером услуг по размещению ценных бумаг по открытой подписке и осуществлению фондовой биржей их листинга.

   Для реализации положений новых редакций законов "Об акционерных обществах" и "О рынке ценных бумаг", устанавливающих правовые основы осуществления процедуры первичных публичных размещений акций, ФСФР России внесла соответствующие изменения в некоторые свои нормативные правовые акты, детально регламентирующие процедуру эмиссии ценных бумаг и раскрытия информации в ходе ее осуществления. Речь, прежде всего, идет о "Стандартах эмиссии ценных бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг", утв. приказом ФСФР России от 16 марта 2005 г. N 05-4/пз-н, а также о "Положении о раскрытии информации эмитентами эмиссионных ценных бумаг".

  Изменения в Стандарты эмиссии были внесены приказом ФСФР России от 12 января 2006 г. N 06-7/пз-н "О внесении изменений в Стандарты эмиссии ценных бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг, утвержденные приказом ФСФР России от 16 марта 2005 г. N 05-4/пз-н." Среди основных новаций, внесенных этим нормативным правовым актом ФСФР России в Стандарты, можно выделить следующие.

   1. Эмитенты получили право представлять в регистрирующий орган уведомление об итогах выпуска ценных бумаг. В случае представления указанного уведомления отменяется обязанность представлять в ФСФР для регистрации отчет об итогах выпуска ценных бумаг. При этом такая возможность появляется у эмитента при одновременном наличии следующих условий: размещение ценных бумаг путем открытой подписки, оказание эмитенту брокером услуг по размещению ценных бумаг на основании заключенного с ним возмездного договора, осуществление листинга ценных бумаг.

   2. При размещении ценных бумаг путем открытой подписки эмитент может предусмотреть адресованное неограниченному кругу лиц приглашение делать предложения (оферты) о приобретении размещаемых ценных бумаг. При этом такие предложения должны содержать цену приобретения и количество ценных бумаг, которое лицо, подающее оферту, обязуется приобрести по указанной цене, и/или согласие такого лица приобрести указанное в оферте количество ценных бумаг по цене, определенной (определяемой) эмитентом в соответствии с решением о выпуске ценных бумаг. После истечения установленного срока для подачи предложений (оферт) о приобретении ценных бумаг эмитент определяет цену размещения (если она не была определена ранее) и направляет ответ о принятии предложения (акцепт) лицам, выбранным по его собственному усмотрению. При этом в случае предоставления при таком размещении преимущественного права приобретения размещаемых ценных бумаг у лиц, осуществляющих указанное преимущественное право, сохраняется приоритет при приобретении размещаемых ценных бумаг по отношению к иным инвесторам.

   3. При осуществлении преимущественного права приобретения ценных бумаг допускается определение цены размещения ценных бумаг после окончания срока действия преимущественного права. В этом случае после раскрытия эмитентом информации об определенной им цене размещения ценных бумаг лица, реализующие преимущественное право, должны оплатить приобретаемые ценные бумаги в установленный срок, который не может составлять менее 5 рабочих дней. При этом в течение срока действия преимущественного права оплата ценных бумаг не производится, а осуществляется только представление заявлений о приобретении ценных бумаг. Срок для представления заявлений о приобретении ценных бумаг устанавливается в размере не менее 20 дней.

   4. Установлена возможность зачисления размещаемых ценных бумаг на счет брокера, оказывающего эмитенту услуги по размещению ценных бумаг. В этом случае с момента зачисления ценных бумаг на счет брокера такие ценные бумаги признаются размещенными, и брокер обязан их перевести на счет приобретателя (лица, заключившего договор о приобретении ценных бумаг в ходе их размещения) в срок, на условиях и в порядке, установленных решением о выпуске ценных бумаг. Указанный механизм соответствует общепринятой практике, максимально сокращает и упрощает процесс размещения ценных бумаг.

   5. Устанавливается ответственность лиц, подписывающих отчет об итогах выпуска ценных бумаг и уведомление об итогах выпуска ценных бумаг. При этом устанавливается новая форма уведомления об итогах выпуска ценных бумаг.

   6. Сокращаются сроки регистрации выпусков и отчетов об итогах выпусков облигаций международных финансовых организаций с 30 до 14 дней для выпусков и с 14 до 7 дней - для отчетов.

   Изменения в Положение о раскрытии информации были внесены приказом ФСФР России от 12 января 2006 г. N 06-6/пз-н "О внесении изменений в Положение о раскрытии информации эмитентами эмиссионных ценных бумаг, утвержденное Приказом ФСФР России от 16 марта 2005 г. N 05-5/пз-н." В числе новых норм Положения можно выделить следующие.

   1. Установлены особенности раскрытия информации, возникающие в связи с возможностью представления эмитентом в ФСФР России уведомления об итогах выпуска ценных бумаг и отсутствием в этом случае необходимости в государственной регистрации отчета об итогах выпуска. В этом случае информация будет раскрываться эмитентом на этапе представления в ФСФР России уведомления об итогах выпуска в форме сообщения о существенном факте "сведения о выпуске эмитентом ценных бумаг", а также путем опубликования текста уведомления на странице в сети Интернет.

   2. Определены особенности раскрытия информации в процессе эмиссии ценных бумаг, размещаемых путем открытой подписки с возможностью их приобретения за пределами РФ. В этом случае необходимо раскрывать информацию, представляемую соответствующему органу, регулирующему рынок иностранных ценных бумаг, иностранному организатору торговли на рынке ценных бумаг и иным организациям, в соответствии с иностранным правом, для ее раскрытия среди неограниченного круга лиц. Раскрытие такой информации должно осуществляться российским эмитентом путем опубликования текста документов, содержащих указанную информацию, на странице в сети Интернет в срок не позднее даты раскрытия этой информации в соответствии с иностранным правом среди неограниченного круга лиц.

   3. Установлена обязанность эмитента раскрывать в проспекте ценных бумаг не только информацию о лице, оказывающем ему услуги по размещению ценных бумаг, но и информацию о размере вознаграждения такого лица.

   Рассматривая изменения, произошедшие в законодательстве РФ в части регламентации процедуры IPO, следует отметить, что еще до появления Закона N 194-ФЗ и двух названных выше нормативных правовых актов ФСФР России были внесены изменения в "Положение о деятельности по организации торговли на рынке ценных бумаг", утв. приказом ФСФР России от 15 декабря 2004 г. N 04-1245/пз-н. Среди прочего, они касались и вопросов, связанных с обращением на фондовых биржах акций, размещаемых в ходе IPO. В частности, был изменен порядок листинга ценных бумаг эмитентов, созданных в результате реорганизации юридического лица. Ранее для включения в котировальный список акций одним из требований являлось существование эмитента в течение 3 лет. Теперь же, согласно изменениям, для эмитента, созданного в результате реорганизации, данный срок устанавливается с учетом срока деятельности юридического лица, в результате реорганизации которого он был создан. Также изменен порядок листинга ценных бумаг эмитентов, размещаемых путем открытой подписки. Документом отменяется требование к эмитентам, для включения их в котировальный список "Б", о предоставлении ежемесячного объема сделок, заключенных на фондовой бирже за последние 3 месяца, если эмитент размещает ценные бумаги по открытой подписке и если с момента государственной регистрации отчета об итогах их выпуска прошло не более 3 месяцев. При определении капитализации акций, размещенных путем открытой подписки, их средневзвешенная цена определяется равной цене размещения в соответствии с отчетом об итогах выпуска ценных бумаг.

   Таким образом, можно констатировать тот факт, что в свете последних изменений в законодательстве РФ, регламентирующем процедуру эмиссии ценных бумаг, задача создания правовых условий для осуществления процедуры первичного публичного размещения акций российскими компаниями на отечественном фондовом рынке в основном решена. Однако возможности совершенствования законодательного регулирования процедуры первичного размещения акций далеко еще полностью не исчерпаны. В данном направлении должен быть сделан еще целый ряд шагов. И только после этого законодательная регламентация IPO в России будет в полной мере соответствовать практике регулирования этой процедуры, принятой в странах, обладающих развитыми фондовыми рынками.

  Также несколько слов следует сказать о политике ФСФР в части развития фондового рынка России, которую она последовательно реализуют на протяжении последних лет. Будучи основным регулятором, ФСФР, прежде всего, заинтересована в развитии российского фондового рынка как экономического института. Таким образом, ФСФР традиционно была озабочена тем, что большой объем торгов российскими активами происходил за пределами нашей страны либо в форме депозитарных расписок, удостоверяющих права в отношении акций российских эмитентов, либо путем осуществления предложений иностранными компаниями с активами, преимущественно состоящими из акций отечественных предприятий. Одновременно ФСФР предпринимала различные меры, направленные на упрощение и улучшение инфраструктуры фондового рынка, в том числе процедур регистрации прав на эмиссионные ценные бумаги в России. Принятием Новых правил IPO ФСФР претворяет в жизнь целый комплекс мер для обеспечения того, чтобы размещение акций российских эмитентов осуществлялось как за рубежом, так и в пределах России.

  До принятия вышеуказанных изменений и дополнений в Закон о рынке ценных бумаг и Закон об акционерных обществах, а также до утверждения Новых правил IPO в этой части российского законодательства существовал целый ряд острых проблем, что вынуждало участников рынка искать пути их решения.

   В результате были выработаны специальные решения и дополнительные механизмы для проведения IPO. Однако возможность их реализации зависела от целого ряда факторов, например от структуры акционерного капитала эмитента, что в конечном счете привело к различной практике осуществления международных IPO (с использованием депозитарных расписок) и российских IPO (c использованием исключительно акций российских эмитентов).

   Международные IPO традиционно представляли собой выпуск дополнительных акций по закрытой подписке в пользу банка-депозитария, который выпускал депозитарные расписки, удостоверяющие права в отношении акций. Поскольку для целей российского законодательства банк-депозитарий считался "владельцем" депонированных российских акций, международные инвесторы могли свободно торговать такими расписками, а требование о регистрации отчета об итогах выпуска акций просто означало, что осуществлять депонирование или изъятие Первичных акций из депозитарной программы нельзя.

   Российские IPO в основном осуществлялись как ряд сделок между эмитентом и его акционерами, при которых основные акционеры эмитента продавали принадлежащие им и уже выпущенные акции эмитента и использовали полученные денежные средства для приобретения Первичных акций, размещавшихся по закрытой подписке среди данных акционеров. При этом цена на Первичные акции определялась по итогам роуд-шоу (road show) и маркетинга Вторичных акций. Либо эмитентам и организаторам IPO (банкам-андеррайтерам) приходилось брать на себя риск фиксации цены размещения эмиссионных ценных бумаг за 45 дней до осуществления IPO и в случае, если цена Первичных акций, сложившаяся по результатам роуд-шоу и маркетинга выходила за пределы лимита, IPO приходилось откладывать. Чтобы избежать возникновения преимущественных прав акционеров, IPO, как правило, осуществлялись российскими эмитентами, которые принадлежали группе акционеров, поддерживающих проведение IPO (при этом на практике никаких преимущественных прав акционеров не возникало из-за единогласного одобрения решения об увеличении уставного капитала путем выпуска Первичных акций по закрытой подписке), или же использовались другие организационные схемы. Естественно, ни одно из упомянутых решений не было лишено определенного риска, что требовало аккуратного отражения в документах, касающихся раскрытия информации об IPO.

   Помимо этого, для любого международного IPO необходимо получить разрешение ФСФР на размещение и (или) обращение эмиссионных ценных бумаг (в форме депозитарных расписок) за пределами России. Закон о рынке ценных бумаг устанавливает, что одним из условий выдачи такого Разрешения ФСФР является допуск акций российского эмитента к торгам (листинг) в России (ст. 16 Закона о рынке ценных бумаг). Проблема заключалась в том, что в соответствии с Положением о листинге в прежней редакции российские эмитенты, более 90% обыкновенных акций которых принадлежали одному акционеру (например, государству, или владельцу новой развивающейся компании, или группе аффилированных лиц), не могли быть включены ни в один котировальный список российской фондовой биржи. Это требование фактически означало, что акционеры эмитента, совместно со своими аффилированными лицами, имевшие в собственности более 90% обыкновенных акций эмитента должны были избавиться от их части до IPO, чтобы эмитент мог получить листинг на российской бирже и затем Разрешение ФСФР.

  Принятие Новых правил IPO способствовало реализации ряда инициатив ФСФР, которые позволили решить большинство обозначенных проблем без использования каких-либо дополнительных механизмов. Новыми правилами IPO предусмотрен общий и понятный режим осуществления IPO российскими эмитентами как в нашей стране, так и за рубежом путем размещения акций по открытой подписке. Вероятно, эти правила станут основным алгоритмом проведения IPO, и ФСФР со временем будет отказывать в регистрации выпусков эмиссионных ценных бумаг или в выдаче разрешений в случае, если при этом будут применяться механизмы, отличные от открытой подписки. Важным итогом утверждения Новых правил является необходимость привлечения лицензированного российского брокера при проведении IPO (что ранее не было обязательным). Кроме того, согласно им, в некоторых случаях брокер должен раскрывать свои обязательства в отношении приобретения эмиссионных ценных бумаг, а также комиссионные и вознаграждение за свои услуги в документах по выпуску эмиссионных ценных бумаг при IPO.

   Итак, ФСФР уже утвердила Новые правила IPO, которые сформулированы применительно к процессу выпуска Первичных акций по открытой подписке, но также будут иметь влияние на IPO с использованием Вторичных акций. В отношении последних с учетом их особенностей, возможно, будут приняты дополнительные нормативные акты.

   Теперь проанализируем основные положения указанных правил более подробно.

   Напомним, что для осуществления международного IPO (в частности, при создании программы депозитарных расписок) российские эмитенты обязаны получать Разрешение ФСФР, а для этого должны быть включены в листинг хотя бы одной российской фондовой биржей. До принятия Новых правил IPO чаще всего для целей листинга в России использовался котировальный список "Б" с более мягкими требованиями к эмитентам, чем в списках "А" первого и второго уровней. Однако требования для включения эмитента в котировальный список "Б" зачастую оказывались трудновыполнимыми. В них предусмотрено, что эмитент не должен иметь акционера, который (совместно со своими аффилированными лицами) владеет более чем 90% обыкновенных акций эмитента, а также установлена необходимость поддержания определенного ежемесячного объема сделок с акциями эмитента в течение трех месяцев, предшествующих включению в котировальный список фондовый биржи. Новые правила IPO вводят особый котировальный список "В", который предназначен исключительно для проведения IPO путем размещения акций по открытой подписке или путем предложения акций к публичному обращению. Акции эмитента могут быть включены в котировальный список "В" (до регистрации отчета или предоставления уведомления об итогах выпуска эмиссионных ценных бумаг) при соблюдении следующих условий:

  - акции эмитента впервые размещаются путем открытой подписки, при которой услуги по размещению оказываются брокером, либо впервые предлагаются к публичному обращению через фондовую биржу или с привлечением брокера для совершения в связи с таким предложением сделок, направленных на отчуждение акций;

  - эмитент существует не менее трех лет;

  - у эмитента отсутствуют убытки по итогам двух лет из последних трех;

  - эмитент соблюдает требования по корпоративному управлению, которые предусмотрены для котировального списка "Б", а также принял обязательства по предоставлению фондовой бирже информации о соблюдении этих требований;

  - эмитент принял обязательства по предоставлению фондовой бирже списка аффилированных лиц эмитента и его регулярному обновлению;

  - эмитент принял обязательство по предоставлению фондовой бирже копии уведомления об итогах выпуска (дополнительного выпуска) этих акций не позднее чем на следующий день с момента предоставления такого уведомления в ФСФР.

  По Новым правилам IPO, эмиссионные ценные бумаги должны быть исключены из котировального списка, если торги по ним не были начаты в течение четырех месяцев с момента их внесения в соответствующий список. На практике это означает, что IPO должно быть завершено в течение четырех месяцев после включения акций эмитентов в котировальный список "В", который является промежуточной ступенью для акций эмитента, так как акции включаются в данный список только на период, не превышающий трех месяцев с даты окончания их размещения на фондовой бирже. После этого акции эмитента должны быть занесены в другой котировальный список (например, в список "Б") либо же исключены из него вовсе.

  ФСФР внесла изменения в правила, касающиеся случаев исключения из котировального списка. Акции эмитента должны быть исключены из списка, если: а) их количество во владении одного лица и его аффилированных лиц составляет более 90% обыкновенных акций эмитента (применяется только для включения в котировальный список обыкновенных акций); б) фондовая биржа в течение пяти рабочих дней с даты включения акций в котировальный список "В" не заключила с участником (участниками) торгов договор (договоры) о выполнении им (ими) в течение всего срока нахождения акций в данном котировальном списке обязательств маркет-мейкера в отношении указанных ценных бумаг.

  Отметим, что новое Положение о листинге предусматривает, что до помещения в котировальный список "В" российский эмитент должен привести свои стандарты корпоративного управления в соответствие с требованиями этого Положения, поскольку это сейчас необходимо для последующего включения в котировальный список "Б". Для котировального списка "В" недостаточно одних лишь обязательств со стороны эмитента соблюдать некоторые из требований Положения о листинге в течение одного года с даты включения в данный список, как это разрешено для котировального списка "Б". Эмитент также должен принять меры для того, чтобы российская фондовая биржа заключила договор с маркет-мейкером в отношении его акций. Еще раз обратим внимание, что в соответствии с новым Положением о листинге после включения акций в котировальный список "В" эмитент должен обеспечить получение Разрешения ФСФР для международного IPO (в случае осуществления такового) и разместить Первичные акции в течение четырех месяцев после включения в котировальный список "В".

  Другим важным изменением является принятие нового Положения о выдаче разрешений. В результате изменения в ст. 16 Закона о рынке ценных бумаг Разрешение ФСФР теперь также обязательно и для так называемых неспонсируемых программ депозитарных расписок, под которыми понимаются программы, организованные акционером(ами) эмитента или депозитарием, а не самим эмитентом. Ранее не существовало абсолютной ясности по этому вопросу.

  Помимо этого, Новые правила IPO предусматривают изменение порядка предоставления документов для получения Разрешений ФСФР. Если раньше все необходимые для этого документы должны были предоставляться вместе с заявлением на получение соответствующего разрешения, то теперь доказательства о включении акций эмитента в котировальный список биржи разрешается предъявить в любое время до истечения 30-дневного периода, отведенного ФСФР на рассмотрение заявления. Данная новелла дает возможность сократить срок осуществления международного IPO, что очень важно для такого рода сделок.

  Положение о выдаче разрешений теперь позволяет выдавать Разрешения ФСФР только на 35% от общего количества всех размещенных акций российского эмитента (ранее максимальный лимит был установлен в пределах 40%). Представляется, что это правило применимо только к новым Разрешениям ФСФР, не носит ретроактивного характера и не должно затрагивать уже существующие программы депозитарных расписок. Тем не менее в настоящий момент не ясно, какую позицию займет ФСФР в отношении уже существующих программ депозитарных расписок, превышающих новый лимит в 35%. Отметим, что политика ФСФР никоим образом не направлена на ограничение иностранных инвестиций в российский фондовый рынок или на ограничение владения акциями российских эмитентов, скорее, наоборот. Но при этом ФСФР стремится развивать, в том числе, и торговлю акциями, выпускаемыми по российскому законодательству, а не только поощрять торговлю депозитарными расписками или другими производными инструментами, эмитируемыми в соответствии с иностранным правом.

  Предметом бурных обсуждений в рабочей группе под эгидой НАУФОР стало новое правило Положения о выдаче разрешений, относящееся к концепции одновременного предложения акций российских эмитентов по открытой подписке как в России, так и за рубежом (абз. 2 п. 9 указанного Положения). Данное требование является неоднозначным, поскольку его реализация возможна только в совокупности с изменениями в Положении о стандартах эмиссии, которые допускают составление книги заявок на приобретение эмиссионных ценных бумаг российских эмитентов. Согласно анализируемому правилу, Разрешения ФСФР будут выдаваться только при условии, что Первичные акции, размещение которых осуществляется за пределами России (в том числе посредством депозитарных расписок или других подобных производных инструментов), одновременно с этим должны быть также предложены к размещению на российской фондовой бирже или с привлечением российского брокера. И за пределами России может быть размещено не более 70% от общего количества размещаемых Первичных акций.

  Из этого следует, что российский эмитент должен обеспечить предложение 30% Первичных акций в России. При недостаточном спросе на акции эмитента в России по Положению о выдаче разрешений от эмитента не требуется сокращения той части выпуска Первичных акций, которая размещается за пределами нашей страны, что лишний раз свидетельствует об отсутствии у ФСФР намерения ограничить приток иностранных инвестиций. В то же время эмитенту не разрешается перераспределять ту часть выпуска, на которую не было достаточного спроса в России, в пользу иностранных инвесторов через депозитарные расписки. Однако текст Новых правил IPO, к сожалению, не позволяет удовлетворять вышеуказанный норматив путем предложения Вторичных акций акционерами эмитента, что традиционно было наиболее удобным способом осуществления IPO в России.

  Положение о стандартах эмиссии раскрывает процедуру осуществления преимущественного права и определения цены размещения Первичных акций при IPO по окончании срока осуществления преимущественных прав в соответствии с поправками, внесенными в Закон об акционерных обществах и Закон о рынке ценных бумаг.

  При этом предусматривается механизм, отражающий традиционный процесс составления книги заявок, который будет применяться при осуществлении IPO по открытой подписке. Так, согласно Положению о стандартах эмиссии, в случае открытой подписки решение о выпуске может содержать адресованные неопределенному кругу лиц приглашения делать предложения (оферты) о приобретении размещаемых ценных бумаг. Если такое приглашение предусмотрено, то в нем необходимо обозначить:

  - срок (порядок определения срока), в течение которого могут быть поданы предложения (оферты) о приобретении размещаемых ценных бумаг, в том числе предложения (оферты) о приобретении размещаемых в соответствии с иностранным правом ценных бумаг иностранного эмитента, удостоверяющих права в отношении размещаемых ценных бумаг российского эмитента, если размещение ценных бумаг российского эмитента может осуществляться посредством размещения соответствующих иностранных ценных бумаг;

  - что каждое предложение (оферта) должно содержать цену приобретения и количество размещаемых ценных бумаг (иностранных ценных бумаг, если размещение ценных бумаг российского эмитента может осуществляться посредством размещения соответствующих иностранных ценных бумаг), которое лицо, делающее оферту, обязуется приобрести по указанной цене, и/или согласие такого лица приобрести соответствующие ценные бумаги в определенном в оферте количестве или на определенную в оферте сумму по цене размещения, определенной (определяемой) эмитентом в соответствии с решением о выпуске (дополнительном выпуске) ценных бумаг;

  - срок и порядок получения лицами, сделавшими предложения (оферты) о приобретении размещаемых ценных бумаг (за исключением лиц, осуществляющих преимущественное право приобретения размещаемых ценных бумаг), ответа о принятии таких предложений (акцепта), в том числе указание на то, что ответ о принятии предложения (акцепт) направляется лицам, определяемым эмитентом по его усмотрению из числа лиц, сделавших такие предложения (оферты).

  Все предложения о покупке Первичных акций должны быть зафиксированы в специальном журнале в день их поступления (т.е. в книге учета заявок на Первичные акции).

  Проанализированные положения позволят значительно ускорить развитие IPO в России. Повторим, что ранее было сложно совместить одновременное IPO российских эмитентов в России и за рубежом из-за неясности применения ст. 24 Закона о рынке ценных бумаг, а также из-за запрещения осуществлять два выпуска эмиссионных ценных бумаг эмитента одновременно. Насколько мы понимаем, нынешнее толкование норм ст. 24 Закона о рынке ценных бумаг предполагает, что при открытой подписке не будут предоставляться какие-либо преимущества в момент, когда эмитент приглашает инвесторов делать предложения о покупке ценных бумаг (в том числе в форме депозитарных расписок). После осуществления приглашения неограниченному кругу лиц эмитент будет свободен в принятии решения об акцепте таких предложений (и в выборе формы удовлетворения спроса на эмиссионные ценные бумаги: депозитарных расписок или акций) при условии, что эмитент заранее предупредил инвесторов об этом в документах по эмиссии. Поскольку ФСФР как главный регулятор фондового рынка толкует положения ст. 24 Закона о рынке ценных бумаг таким образом, что это позволяет осуществлять процесс составления книги заявок эмитентом с помощью андеррайтера, это убеждает нас в правильности представленной выше интерпретации указанной статьи. Так, в соответствии с Положением о стандартах эмиссии при проведении IPO эмитент и андеррайтер могут аккумулировать оферты (отличающиеся как по цене, так и по количеству акций) о покупке Первичных акций эмитента (в форме депозитарных расписок либо непосредственно акций), и при этом эмитент (возможно, при поддержке андеррайтера) будет иметь определенную свободу в части принятия или отклонения таких оферт.

  Положение о стандартах эмиссии в случае проведения IPO путем открытой подписки предусматривает также создание депозитарной программы расписок для придания IPO международного характера (решение о выпуске эмиссионных ценных бумаг должно содержать соответствующие положения об этом).

  Отдельно следует сказать о новых положениях, касающихся порядка проведения расчетов и исполнения сделок по отчуждению Первичных акций. Когда лицензируемый российский брокер осуществляет услуги по размещению Первичных акций, часть или все Первичные акции могут быть помещены на его счет. Впоследствии брокер обязан распределить эти эмиссионные ценные бумаги между инвесторами, которые сделали предложения об их покупке эмитенту и чьи предложения были акцептованы последним, или же представить банку-депозитарию для последующего выпуска депозитарных расписок, если IPO имеет международный характер. Такое распределение акций должно быть осуществлено в сроки и в порядке, указанном в решении о выпуске Первичных акций. Эти требования были введены для того, чтобы обеспечить классический андеррайтинг, при котором андеррайтер получает в распоряжение весь выпуск эмиссионных ценных бумаг эмитента и потом рассредоточивает его среди конечных инвесторов (покупателей акций эмитента или банка-депозитария для дальнейшего выпуска депозитарных расписок). Распространение эмиссионных ценных бумаг российским брокером возможно только после предоставления уведомления об итогах их размещения в соответствии с Новыми правилами IPO. Как указывалось выше, решение о выпуске эмиссионных ценных бумаг должно содержать положения о привлечении брокера при осуществлении распределения Первичных акций конечным инвесторам.

  ФСФР также внесла изменения в Положение о раскрытии информации с целью обеспечить равный доступ российских и международных инвесторов к информации об IPO. В частности, если российский эмитент выпускает Первичные акции путем открытой подписки, которая включает в себя предложение акций за пределами России при использовании программы депозитарных расписок, информация, предоставляемая иностранному регулятору рынка ценных бумаг, иностранной фондовой бирже и/или другим организациям для целей ее раскрытия среди неограниченного круга лиц за рубежом, должна быть раскрыта и в России. Данное положение нацелено на то, чтобы российские эмитенты, которые составляют документ о раскрытии информации (иначе именуемый "международный проспект"), согласно международным нормам (которые зачастую являются более "требовательными" к информативности документов эмиссии, чем аналогичные нормы российского законодательства), должны также раскрывать международный проспект в России. Важно отметить, что предоставление проекта международного проспекта только иностранному регулятору рынка ценных бумаг или иностранной фондовой бирже на конфиденциальной основе не повлечет возникновения требования о раскрытии международного проспекта в России, поскольку Положение о раскрытии информации связывает такую обязанность эмитента с раскрытием международного проспекта неограниченному кругу лиц за пределами России.

  Международный проспект должен быть раскрыт на странице эмитента в сети Интернет не позднее даты опубликования этого документа за пределами России и должен находиться на этой странице в течение шести месяцев после раскрытия в сети Интернет информации об итогах выпуска Первичных акций при проведении IPO. Цель принятия данных положений вполне ясна. До сих пор в случае международного IPO и листинга эмиссионных ценных бумаг российских эмитентов отечественные инвесторы не имели законного права на получение международного проспекта. Тем не менее данное требование Положения о раскрытии информации спровоцировало появление ряда вопросов. Во-первых, в новых положениях ФСФР не содержится указания на язык, на котором информация должна быть раскрыта в России. Следуя общей логике законодательства и исходя из того, что языком раскрытия информации в России является русский язык, международный проспект на иностранном языке будет необходимо готовить параллельно с его русскоязычным эквивалентом. Безусловно, это сопряжено с некоторыми практическими трудностями при осуществлении международного IPO и потребует привлечения больших ресурсов для обеспечения правильности перевода. Во-вторых, раскрытие информации в сети Интернет создаст определенные сложности в части соответствия законодательству США и Великобритании в контексте ограничений финансовой рекламы. Вполне возможно, что российские эмитенты будут вынуждены вводить процедуры верификации пользователей, желающих получить доступ к информации, а также системы ограничений доступа в отношении иностранных инвесторов из соответствующих стран.

  Также стоит упомянуть еще одно важное положение, касающееся требования о раскрытии в эмиссионных документах информации об обязательном выкупе не размещенной части выпуска эмиссионных ценных бумаг лицом, предоставляющим эмитенту услуги по их размещению.

  Как часто случается с новым нормативным регулированием, недавно принятые правила IPO, к сожалению, оставляют некоторые вопросы открытыми.

  Первый и, пожалуй, основной вопрос касается соблюдения требования ст. 24 Закона о рынке ценных бумаг о запрете предоставлять какие-либо преимущества при размещении Первичных акций в случае открытой подписки. Вероятно, учитывая регистрацию Новых правил ФСФР в Министерстве юстиции, на практике этот вопрос будет решен путем включения в юридические заключения по сделкам IPO определенных оговорок, которые также будут содержать смягчающие факторы относительно нормотворческой и административной практики ФСФР.

  Второй вопрос заключается в том, требуется ли перевод на русский язык международного проспекта для целей его раскрытия в России. Очень надеемся на соответствующие разъяснения ФСФР.

  Третий вопрос касается несоответствия раскрытия международного проспекта в России ограничительным требованиям законодательства США и Великобритании. Предложенные выше меры, вполне вероятно, будут восприняты практикой.

  Четвертая группа вопросов относится к котировальному списку "В" (о необходимости существования эмитента в течение трех лет, о применении этого списка к IPO с использованием как Первичных, так и Вторичных акций и др.).

  Пятый вопрос связан с Положением о выдаче разрешений: можно ли использовать Вторичные акции для соблюдения требования об обязательном предложении части акций эмитента в России? В этой связи ожидаем, что ФСФР совместно с НАУФОР рассмотрит возможность внесения изменений в указанное Положение, с тем чтобы разрешить учитывать Вторичные акции для целей российского предложения в международном IPO.

  В заключение хотелось бы отметить, что, вполне возможно, при практической реализации Новых правил IPO возникнет еще немало неясностей, которые потребуют внимательного изучения. Однако принятие этих правил является беспрецедентным шагом со стороны ФСФР, направленным на упрощение проведения IPO и развитие фондового рынка России. Активное участие НАУФОР в обсуждении Новых правил IPO свидетельствует о стремлении ФСФР как главного регулятора фондового рынка взаимодействовать с профессиональными участниками рынка и вовлекать их в процесс реформирования его институтов.

  
  
  

  Глава 2. Современная практика проведения первичного размещения акций

   

  2.1. Особенности механизма первичного публичного размещения акций в России и за рубежом

  
  

  Механизм первичного публичного размещения акций заключается в выполнении законодательно установленных процедур размещения, которые предусматривают использование различных методов проведения IPO.

  Существует три наиболее распространенных метода проведения IPO:

  - метод фиксированной цены (открытое предложение);

  - метод аукциона;

  - метод формирования книги заявок.

  Существуют также «гибридные» методы проведения IPO, при которых для продажи разных траншей акций используются определенные методы:

  - аукцион / открытое предложение;

  - аукцион / формирование книги заявок;

  - формирование книги заявок / открытое предложение — самый распространенный способ.

  Чаще всего формирование книги заявок используется для продажи акций фирмы – IPO институциональным и иностранным инвесторам, а открытое предложение резервируется для мелких розничных (национальных) инвесторов.

  Метод фиксированной цены, или открытое публичное предложение (Open Offer, Fixed Price,  Universal Offer)

  При проведении IPO по методу отрытого публичного предложения цена акций определяется заранее. При данном методе существует период сбора заявок, в течение которого инвестиционный банк собирает заявки на акции компании.

  Сбор заявок продолжается до тех пор, пока не будут собраны заявки на все предлагаемые на продажу акции компании, или же эмитент не отменит размещение акций.

  Этот метод является весьма распространенным за пределами США, однако применяется все реже и реже, особенно на более крупных и активных рынках. Необходимость устанавливать цену акций заранее увеличивает риск провала IPO из-за утечки информации.

  К тому же инвесторы должны заблаговременно оплатить весь свой заказ на акции. Все это ведет к установлению относительно заниженной цены на акции компании. Тем не менее, метод публичного предложения не исчезает и в некоторых случаях остается популярным.

  Причина состоит в том, что это самый экономичный способ распределить акции среди розничных инвесторов, не требующий высоких фиксированных издержек проведения «дорожного шоу» (Road Show). Как показывает практика, подобный метод позволяет собрать заявки от большого числа ранее неизвестных розничных инвесторов и не полагается на существование долгосрочных отношений между андеррайтерами и инвесторами. Для небольших рынков это может быть самым предпочтительным способом проведения IPO. Метод публичного предложения, как правило, запрещает дискриминацию между инвесторами при продаже акций компании.

  Аукционы

  Исторически, аукционы использовались для продажи самых разнообразных видов ценных бумаг. Они являются самым распространенным способом продажи правительственных облигаций, а также часто применяются при приватизациях. Однако для проведения первичного размещения акций они используются относительно редко. В 80-х гг. они применялись в Италии, Португалии, Швейцарии и Великобритании, в 90-х гг. — в Сингапуре. Но во всех этих странах их добровольно отвергли еще до распространения «американского» метода формирования книги заявок. В Японии и Франции аукционы использовались в течение долгого времени, но практически полностью исчезли после разрешения проведения IPO по методу формирования книги заявок. Аукционы до сих пор используются на Тайване, где применение метода формирования книги заявок разрешено, но не популярно; в Израиле, где метод формирования книги заявок является запрещенным. В Чили используются гибридные методы аукциона / формирования книги заявок, так как законодательство требует, чтобы часть акций была продана на аукционе. Многие страны экспериментировали с проведением IPO-аукционов в 80-е и 90-е гг., но за последнее десятилетие отказались от этого метода. В последнее время аукционы получили распространение для IPO, проводимых в Интернете[10].

  Аукционы часто приводят к «недопродажам» акций компании, что является основным их недостатком по сравнению с методом формирования книги заявок. С точки зрения ценообразования, аукционы могут быть оптимальны в случае, когда существует значительное количество информации о компании и эта информация широко распространена среди большого количества разрозненных инвесторов. Поэтому аукционы часто выбираются для приватизации известных компаний в отраслях, которые хорошо изучены и понятны инвесторам, имеют большое количество сотрудников и значительную клиентскую базу. С другой стороны, аукционы не являются оптимальными для IPO небольших компаний в отраслях, которые многие инвесторы не понимают. В этих случаях предпочтительнее метод формирования книги заявок.

  Метод формирования книги заявок

  Процесс формирования книги заявок начинается с объявления диапазона цены (Price Range), который носит предварительный характер, и часто окончательная цена может устанавливаться за пределами первоначального интервала. Согласно формальной процедуре сбора заявок, инвестиционные банкиры предлагают институциональным инвесторам «высказать интерес» в акциях компании. В качестве показателя интереса выступает заявка (Bid) на определенное количество акций компании. Также потенциальные инвесторы могут указать максимальную цену, которую они готовы заплатить за акцию (Limit Price). Время формирования книги заявок в среднем занимает два месяца, но иногда может затянуться до 4-х месяцев. Книга содержит заявку (Bid) каждого потенциального инвестора, название данного инвестора, количество требуемых акций и максимальную цену (Limit Price). В ней также отличена дата внесения заявки и дата всех последующих пересмотров заявки. Существует три типа заявок: 1) простая заявка (Strike Bid) на покупку определенного количества акций независимо от окончательной цены акций; 2) заявка с указанием максимальной цены (Limit Bid), в том случае, когда инвестор указывает максимальную цену, по которой он готов купить акции; 3) ступенчатая заявка (Step Bid), в которой указывается количество акций в зависимости от уровня цен.

  Заявка может быть в форме денежной заявки (Currency Bid), с указанием суммы, которую инвестор готов потратить на акции данной фирмы, без фиксирования количества акций. Также заявка может быть в форме количества требуемых акций.

  Подготовка инвестиционного меморандума и проспекта ценных бумаг

  По существу, проспект ценных бумаг – это документ, который содержит информацию, необходимую инвесторам для принятия аргументированного и обоснованного решения о совершении инвестиций.

  Задолго до подачи окончательного варианта проспекта, андеррайтер совместно с компанией-эмитентом готовят предварительный проспект – инвестиционный меморандум. Этот документ, также как и  полноценный проспект ценных бумаг должен содержать всю необходимую для принятии инвестиционного решения информацию, за исключением:

  - окончательной цены за акции;

  - конечного количества акций, которые будут предложены на IPO.

  Напечатанный типографским способом предварительный проспект известен под названием «копченая селедка» или «приманка» – Red Herring. Такое название он получил, благодаря тому, что на его обложке красным цветом набран текст примерно следующего содержания: «Настоящий документ не является проспектом эмиссии. Информация, содержащаяся в настоящем инвестиционном меморандуме, не является исчерпывающей и может в дальнейшем корректироваться. Продажа акций общества возможна только после завершения всех установленных действующим законодательством процедур, обеспечивающих допуск акций общества на (название биржевой площадки), включая регистрацию проспекта эмиссии в Федеральной службе по  финансовым рынкам Российской Федерации (ФСФР России). Настоящий инвестиционный меморандум не является прямым предложением о продаже акций общества и служит исключительно для презентации общества потенциальным инвесторам».

  Поскольку все инвестиционные меморандумы выполнены в неком едином формате, на первый взгляд они все выглядят одинаково. Но, несмотря на то, что общие требования к составу и последовательности расположения информации в этом документе достаточно стандартизированы, при подготовке материала у составителей есть значительное пространство для маневра и творчества.

  Статья 92 Федерального закона № 208-ФЗ «Об акционерных обществах» определяет обязательный характер раскрытия проспекта эмиссии акций для открытого общества в случаях, предусмотренных правовыми актами Российской Федерации (публичное размещение и обращение акций).

  А требования к составу и содержанию проспекта представлены в Федеральном законе «О рынке ценных бумаг» и Приказе ФСФР «Об утверждении Положения о раскрытии информации эмитентами эмиссионных ценных бумаг».

  Проспект ценных бумаг должен содержать:

  - краткие сведения о лицах, входящих в состав органов управления эмитента, сведения о банковских счетах, об аудиторе, оценщике и о финансовом консультанте эмитента, а также об иных лицах, подписавших проспект;

  - краткие сведения об объеме, о сроках, порядке и об условиях размещения эмиссионных ценных бумаг;

  - основную информацию о финансово-экономическом состоянии эмитента и факторах риска;

  - подробную информацию об эмитенте;

  - сведения о финансово-хозяйственной деятельности эмитента;

  - подробные сведения о лицах, входящих в состав органов управления эмитента, органов эмитента по контролю за его финансово-хозяйственной деятельностью, и краткие сведения о сотрудниках (работниках) эмитента;

  - сведения об участниках (акционерах) эмитента и о совершенных эмитентом сделках, в совершении которых имелась заинтересованность;

  - бухгалтерскую отчетность эмитента и иную финансовую информацию;

  - подробные сведения о порядке и об условиях размещения эмиссионных ценных бумаг;

  - дополнительные сведения об эмитенте и об условиях размещения эмиссионных ценных бумаг.

  Проспект ценных бумаг также должен содержать введение, в котором кратко излагается основная информация, приведенная далее в проспекте.

  Публичное обращение ценных бумаг, проспект которых не зарегистрирован, не допускается.

  PR – сопровождение

  Основной составляющей PR-сопровождения является реклама, которая сопровождается пропагандой и другими формами продвижения.

  Согласно определению рекламы, данному в Федеральном законе «О рекламе»: «Реклама – это информация, распространенная любым способом, в любой форме и с использованием любых средств, адресованная неопределенному кругу лиц и направленная на привлечение внимания к объекту рекламирования, формирование или поддержание интереса к нему и его продвижение на рынке».

  В применении к публичному размещению акций «реклама – это распространяемая в любой форме, с помощью любых средств информация об эмитенте, его менеджменте и акционерах, стратегии развития, акциях и правах, которые они предоставляют, о финансовом положении эмитента, его рисках и т.д.». Эта информация предназначена для неопределенного круга лиц и признана формировать интерес к публично размещаемым акциям и способствовать их реализации.

  Как уже не раз отмечалось, IPO ориентировано на широкий круг инвесторов. Именно поэтому публичное размещение предполагает активную информационную политику.

  Как правило, ее проведение делится на 4 этапа:

  1.   Подготовительный. Его цель – подготовить инвесторов к восприятию ценных бумаг как перспективных и интересных. Обычно этот этап начинается за 3 – 6 мес. до IPO и протекает достаточно спокойно, включая в себя аналитические публикации о перспективности рынка, новых проектах и достижениях эмитента, намеки на его «активные размышления» о возможности публичного размещения акций и т.д.

  2.   Объявление об IPO. Основной характеристикой этапа является высокая информационная активность, сконцентрированная вокруг одного информационного повода – предстоящего размещения акций. На этом этапе (около 1 мес.) организуются публикации в СМИ о будущем IPO, а также пресс-конференции, интервью с топ-менеджерами, Интернет-конференции и т.д. нормальным результатом второго этапа можно считать 50 – 70 публикаций в СМИ, что практически гарантирует получение большинством потенциальных инвесторов информации о предстоящем IPO.

  3.   Поддержка интереса к эмитенту и постепенное раскрытие информации (1-2 мес. перед IPO). На этом этапе реализуют значительную часть разработанных ранее информационных поводов. Минимальный уровень информационной активности – один информационный повод в неделю.

  4.   Активизация в преддверии IPO (за 3-4 недели перед размещением). На данном этапе PR-кампания должна быть заметно активизирована – большой поток информации повлияет на принятие инвесторами решения о приобретении акций. Необходимый уровень информационной активности – не менее одного информационного повода каждые 2 дня.

  Investor relations (связи с инвесторами)

  В общих чертах IR – программа – это последовательная и комплексная реализация акционерным обществом действий, направленных на осуществление информационного взаимодействия с инвестиционным сообществом с целью:

  - формирования справедливой рыночной стоимости акций компании;

  - достижения максимально возможного уровня ликвидности акций компании;

  - получения возможности привлечения капитала с фондового рынка.

  Деятельность в области IR называют искусством формирования стоимости компании на рынке через управление ожиданиями.

  Начинать думать об организации службы по связям с инвесторами нужно до того, как компания становится публичной, а лучше сразу после объявления о проведении IPO.

  Мероприятия, проводимые компаниями в области связей с инвесторами, можно разделить на те, которые регламентированы законодательством (например, требование об обязательном раскрытии информации) и те, которые не являются обязательными, но способствуют достижению цели IR – обеспечению справедливой оценки компании рынком.

  Достижение данной цели возможно путем тщательного планирования и реализации программы коммуникаций с различными аудиториями и организациями, которые могут оказать влияние на стоимость акций компании. 

  Таким образом, на основе рассмотренных данных можно сделать вывод, что проведение первичного размещения акций для компании является серьезным этапом, который позволяет выйти на новый уровень развития с целью привлечения значительного объема финансовых ресурсов с целью реализации различных инвестиционных проектов.

  
  

  2.2. Проведение первичного размещения акций банками «ВТБ» и «Сбербанк»

  
  

  В течение 2007 года российские компании и банки резко активизировали выход на публичный рынок ценных бумаг, осуществив несколько десятков первичных публичных размещений (IPO) акций. В 2006 году их объем превысил $17,742 млрд. против $4,551 млрд. в 2005 году. На показатели общего объема проведенных в 2006 году размещений сильно повлияло IPO "Роснефти" на $10,42 млрд. Хитом этого года, несомненно, стали банковские первичные размещения - Сбербанка РФ и Внешторгбанка, осуществлявшиеся с привлечением физических лиц. Таким образом, само слово "IPO" теперь уже привычно не только для профессиональных участников рынка, но и для населения. Примечательно, но последние размещения госкомпаний и банков оказались более успешными по сравнению с IPO большинства частных компаний, что не удивительно, учитывая, с одной стороны, определенный дефицит надежных и качественных финансовых инструментов на отечественном рынке акций, а с другой стороны - рекламу акций этих эмитентов в СМИ, включая телевидение.

  Российские компании перестали бояться выходить на публичный рынок ценных бумаг

  Среди причин, вызвавших активизацию российских компаний на рынке IPO, аналитики выделяют две основные. Во-первых, высокий уровень учетной ставки в США привел к росту стоимости облигационных заимствований за рубежом. И если ранее компании отказывались от проведения IPO, например, в пользу выпуска облигаций, так как он был более эффективным средством привлечения капитала, то теперь ситуация изменилась. Во-вторых, за последние пять-шесть лет капитализация российского фондового рынка существенно выросла и текущая рыночная стоимость компаний уже не так сильно занижена, как это было сразу после кризиса 1998 года. При этом большинство экспертов не ожидают таких же высоких темпов роста стоимости компаний, как это было в период восстановления, следовательно, их владельцы более охотно расстаются со своими акциями.

  Наиболее интересными IPO этого года стали банковские размещения - Сбербанка РФ и Внешторгбанка, проводившиеся также с привлечением физических лиц. Высокий спрос на банковские бумаги, исходивший со стороны нерезидентов, в немалой степени был связан с тем, что иностранным инвесторам было разрешено приобретать акции российских кредитных организаций по упрощенной схеме.

  Можно сказать о схеме размещения с привлечением физических лиц, которая была применена в феврале текущего года в ходе IPO акций "Сбербанка РФ", по результатом которого крупнейший банк страны привлек $9,5 млрд.

  Сбербанку удалось установить внутрироссийский рекорд, на который в обозримой перспективе вряд ли кто-нибудь сможет посягнуть, кроме разве что самого Сбербанка. Как известно, акции размещались только на российском рынке среди юридических и физических лиц.

  Наблюдательный совет банка определил единую для всех инвесторов цену размещения акций в размере 89 тыс. рублей. Спрос на акции Сбербанка по цене, близкой к цене размещения, оценивался в 250 млрд. рублей, а суммарный объем заявок - в 270 млрд. рублей.

  Один гарантированный покупатель у допвыпуска Сбербанка был задолго до начала сбора заявок - это ЦБ РФ, которому Национальный банковский совет поручил приобрести 40% от причитающегося ему по преимущественному праву объема, то есть 892 тыс. 601 акцию. С учетом цены размещения ЦБ заплатил за этот пакет 79,44 млрд. рублей. Помимо ЦБ, спрос на акции Сбербанка поддерживали еще несколько его крупных бенефициаров, таких, как Елена Батурина и Сулейман Керимов.

  Сбербанк и банки-организаторы начали принимать заявки на покупку акций 30 января. В итоге было собрано 47 тыс. 197 заявок от инвесторов, из них 46 тыс. 935 - самим Сбербанком и 262 - букраннерами. От юридических лиц поступило 665 заявок, от "физиков" - 46 тыс. 270. Нерезиденты подали 262 заявки. Среди нерезидентов, которые подали заявки на акции Сбербанка, фигурировали очень крупные финансовые компании, инвестбанки, широко известные в мире, в том числе из Европы и Азии. Физические лица в сумме подали заявки на акции Сбербанка в объеме 21 млрд. рублей - в 2,5 раза больше, чем при IPO "Роснефти". При этом, как отмечают эксперты, спрос со стороны частных лиц сдерживался высокой ценой одной акции. Для увеличения привлекательности своих ценных бумаг Сбербанк в июле осуществил дробление (сплит) обыкновенных акций с коэффициентом 1 к 1000 и привилегированных акций - с коэффициентом 1 к 20[11].

  Затем крупное размещение с привлечением физических лиц состоялось в мае, когда третий в России по величине активов госбанк - ВТБ - в ходе IPO разместил на рынке акции на 22,5% уставного капитала. Данное размещение, которое принесло банку около $8,24 млрд., уступило двум предыдущим по объему привлеченных ресурсов, однако в ходе него госбанк опередил конкурентов по количеству собранных заявок и по объему привлечения средств от физлиц, став тем самым "самым народным". По мнению аналитиков, широкое участие народных масс в размещении ВТБ было результатом, с одной стороны, внушительной рекламной кампании (по телевизору, в газетах, Интернете), а с другой - невысоким (по сравнению со Сбербанком) минимальным объемом заявки - 30 тыс. рублей.

  Рекордный спрос на акции ВТБ был отмечен еще до конца сбора заявок - уже по данным на 7 мая физические лица принесли в банк 119 тыс. заявок на $1,47 млрд. В итоге же частные инвесторы подали около 135 тыс. заявок, объем которых составил $1,6 млрд.

  Цена акций ВТБ в ходе IPO была установлена в размере 13,6 копейки ($0,00528) за штуку, или $10,56 за депозитарную расписку (соответствует 2 тыс. акций). В России госбанк разместил 35% от объема IPO, за рубежом - 65%. Переподписка по итогам закрытия книги заявок составила чуть менее 5 раз по локальным акциям и порядка 10 раз по депозитарным распискам, не учитывая физических лиц. Заявки подали порядка 1 тыс. юридических лиц: около $6 млрд. - это "отечественные деньги" (без учета средств от физлиц), и более $50 млрд. - иностранные.

  Ценовой диапазон ВТБ, объявленный еще в апреле, составлял от 11,3 до 13,9 копейки за акцию (или $8,77-10,79 за депозитарную расписку). Инвесторы и аналитики в один голос предсказывали установление цены по верхней границе диапазона - огромная переподписка позволяла это сделать с легкостью. Но банк, правительство и организаторы размещения ВТБ пришли к взаимному согласию о дисконте к верхней границе диапазона, чтобы гарантировать их дальнейший рост. Как признаются в самом ВТБ, была важна абсолютная гарантия дохода для населения, поэтому банк не стал закрывать IPO по максимальной цене, потеряв, конечно, около полумиллиарда долларов в капитализации, но получив доверие населения к правительству и к банку.

  Покупка акций в ходе IPO госкомпаний и банков оказалась более прибыльной по сравнению с размещениями других эмитентов

  Акции "Сбербанка РФ" с момента IPO к началу августа 2007 года оказались в прибыльной зоне, подорожав до 100,54 рублей за штуку (с учетом проведенного сплита - 100,54 тыс. рублей, т.е. рост составил 13%), в то время как сводный фондовый индекс РТС вырос за этот период всего на 2%, в основном из-за нестабильной конъюнктуры акций нефтегазовых компаний.

  Что касается акций ВТБ, размещение которых состоялось в мае, то и здесь прослеживалась позитивная динамика - стоимость одной депозитарной расписки на акции ВТБ на Лондонской фондовой бирже по данным на 5 августа выросла до $10,58, что на 0,2% больше цены размещения.

  ВТБ провел размещение акций на IPO в мае 2007 года. За прошедшее время банку удалось привлечь порядка 8 миллиардов долларов, из которых 1,5 миллиарда пришлось на долю частных лиц. Акции ВТБ во время IPO покупали как топ-менеджеры банка, члены правления и наблюдательного совета, так и частные инвесторы.

  Охарактеризуем начальные параметры IPO и его результаты. Ниже в таблице показаны параметры IPO банком ВТБ.

  Таблица 2.2

  Параметры IPO

  Объем	1 734 333 866 664 шт.
  Номинал	0.01 руб.
  Минимальный объем заявки	30 000 рублей
  Период сбора заявок	09.04.2007-07.05.2007
  Дата объявления диапазона цены размещения	26.04.2007
  Дата объявления цены размещения	11.05.2007
  Период размещения	14.05.2007-18.05.2007
  Организаторы	Citigroup, Goldman Sachs (США), Deutsche Bank и Ренессанс Брокер
  Диапазон цен	0,113-0,139 руб/акцию
  Цена размещения	0,136 руб/акцию
  Объем размещения	1,513 трлн акций или $8 млрд

  
  

  Потенциал роста акций ВТБ ограничен фундаментальными показателями и относительно высокой ценой размещения. «ВТБ», второй крупнейшей банк России установил цену размещения своих акций на уровне 13.6 коп. за штуку (10.56 долл. за ГДР, каждая из которых включает 2,000 акций), что представляет собой 2.2%-ый дисконт к верхней границе ценового диапазона в 11.3-13.9 коп. Банк разместил 1.562 трлн. из 1.7 трлн. объявленных акций. Общий объем привлеченных средств составил 8.24 млрд. долл., а рыночная капитализация банка достигнет 36.7 млрд. долл. «ВТБ» разместил 35% новых выпущенных акций в России, а остальные – в Лондоне.

  Еще одно «народное IPO». IPO «ВТБ» стало крупнейшим в России по показателю участия частных инвесторов. Они подали 135,000 заявок на сумму более 1.5 млрд. долл., или около 18% от общего объема IPO. Минимальный объем заявки для частных инвесторов был установлен на уровне 30,000 руб. (1,167 долл.).

  Книга заявок была переподписана по крайней мере в пять раз по акциям и в десять раз – по ГДР. Следовательно, интерес инвесторов был высоким, что понятно, учитывая, что мега-размещение «ВТБ» дает возможность инвестировать в новую банковскую голубую фишку с листингом в Лондоне. Возможно, цена была установлена с дисконтом к верхней границе диапазона, чтобы оставить возможность для роста акций после IPO, что важно для розничных инвесторов.

  Отметим, что IPO было организованно профессионально и проведено очень гладко. Однако, если предположить BV 2007о = 14.8 млрд. долл., то целевой объем капитализации выразится в P/BV 2007E = 2.5 и P/E около 30. При этом ROE «ВТБ» в 2007о упала до 11-14%. Потенциал роста акций после IPO несколько ограничен фундаментальными показателями и относительно высокой ценой размещения.

  Что касается размещения акций, например, Сбербанком, то можно отметить следующее. Действующие акционеры приобрели 1 643 489 акций (63,5% эмиссии), в том числе Центробанк — 829 601. Остальные 943 459 акций были размещены по открытой подписке. В ней приняло участие более 30 тыс. физических лиц, купивших бумаги на общую сумму 13,7 млрд. руб. ($525 млн.) По итогам размещения пакет голосующих акций ЦБ сократился с 63,8% до 60,3%, а доля обыкновенных акций в свободном обращении увеличилась приблизительно до 40%.

  Безусловно, успешным такое размещение не назовешь, но Сбербанк достиг поставленной цели — увеличил собственный капитал. Это позволит ему быстро наращивать объемы кредитования в ближайшие три-четыре года: коэффициент достаточности капитала банка, равен 18%.

  Одним из результатов размещения стало расширение дисконта привилегированных акций к обыкновенным до более чем 25%. Теперь дисконт может стабилизироваться на уровне 20-25%: такой процент, по нашему мнению, обусловлен почти исключительно более низкой ликвидностью привилегированных акций, а разрыв в ликвидности после допэмиссии только увеличился.

  По ценам акций ВТБ можно отметить следующие негативные моменты. За первых четыре месяца размещения на фондовой бирже цена упала на 20% (рис 1.1). Эксперты связывали падение котировок банка с негативной ситуацией на мировых финансовых рынках и ожидали роста акций на 110% от цены размещения к концу 2007 года.

  За лето 2007 года цена акций на фондовой бирже потеряла пятую часть. Если на начало торгов стоимость одной акции составляла 13,6 копейки, то затем - этот показатель составил 10,87 копейки. С начала торгов на ММВБ бумаги банка подешевели на 25,5%, а в РТС - на 21,4%. Однако большинство держателей бумаг избавляться от падающих акций пока не спешили.

  Эксперты считают, что акции ВТБ показывали отрицательную динамику роста прежде всего из-за слишком высокой цены размещения. Например, дополнительная эмиссия акций Сбербанка проводилась по очень привлекательным ценам, которые оставляли потенциал для дальнейшего роста акций. За время, отмеченное кризисом на фондовом рынке, цена на обыкновенные акции Сбербанка снизилась лишь на 8%, а привилегированные подешевели на 10,9%. Банк ВТБ такого преимущества себе не создал, предпочитая привлечь в ходе размещения большее количество средств. При этом доля долговых ценных бумаг в структуре обязательств ВТБ составляет 26%, а у Сбербанка 90% обязательств формируются за счет клиентских средств.

  
  

  Рис. 1.1 Цены акций ВТБ в мае 2007-мае 2008 гг.

  
  

  По словам представителя одного из челябинских банков, падение акций ВТБ было связано с неблагоприятной ситуацией на мировых финансовых рынках. Львиная доля акций банка (около 75%) размещается на Лондонской фондовой бирже, и иностранные инвесторы стали выводить вложенные средства, так как опасались последствий американского кризиса. Это игра крупных зарубежных игроков на понижение, однако, участие государства в капитале банка должно стать залогом финансовой устойчивости. К тому же на тот момент объективных причин для падения акций не было, так как по темпам развития банк опережал среднерыночные показатели в банковском секторе.

  По прогнозам экспертов, к концу 2007 года государственные структуры должны были начать скупать ценные бумаги, и тогда начнется обратный процесс: к концу 2007 года стоимость акций возрастет на 110% от начальной цены размещения (цена возросла, но рост ее составил менее значительную величину).

  По мнению челябинского бизнес-аналитика Дмитрия Гребенюка, на падение котировок акций ВТБ действительно повлиял негативный мировой финансовый фон. Однако в грядущем стремительном росте стоимости бумаг он сомневается, поскольку, по его словам, государственный менеджмент никогда не бывает эффективнее частного, как в России, так и в западных странах.

  Заместитель старшего управляющего директора финансовой корпорации «Открытие» Евгений Данкевич считает, что столь значительное и стремительное падение стоимости акций - это абсолютно обыденный случай: «Например, с 10 мая 2006 года по 14 июня 2006 года акции «Газпрома» упали с 359 рублей до 219 рублей за акцию, что составило почти 39%. Но акции не только падают быстро, но и растут, поэтому на бирже так много людей и занимаются самостоятельным инвестированием. На мой взгляд, это рискованно, но очень выгодно и интересно»[12].

  Динамика акций ВТБ после IPO выглядела до последнего времени весьма печально - с момента IPO до 17 сентября 2007 года они упали в цене более, чем на 20%. Основной причиной падения стала негативная ситуация на мировых финансовых рынках и существенное ухудшение отношения инвесторов к акциям финансового сектора. В условиях кризиса на долговых рынках дополнительным негативом для ВТБ стал и его относительно высокий уровень внешних заимствований (около 1/4 обязательств), а также крупные суммы, которые группе ВТБ предстоит выплатить в ближайшие годы (по данным презентации самой группы, 9,6 млрд долларов, из них 1,4 млрд доларов - до конца 2007 года).

  Хотя кредитоспособность одного из крупнейших госбанков страны ни у кого сомнений не вызывает, ухудшение конъюнктуры внешних рынков может означать рост стоимости рефинансирования заимствований и сокращение процентной маржи, а она у ВТБ и так невысока. Однако представители банка утверждают, что смогут компенсировать это повышением стоимости кредитов, прежде всего, корпоративных. В результате падения рыночной капитализации, существенно увеличился дисконт стоимости ВТБ по отношению к другим российским банкам. Так, на ценовых минимумах ВТБ по коэффициенту P/BV-2007 оценивался примерно в 1,8 капитала, а Сбербанк - в 3,3.

  В последние дни 2007 года, правда, бумаги стремительно отыгрывали потери, за 2 дня рост превысил 15%. Исходя из сопоставления с аналогами, целевая цена акций ВТБ на конец 2007 года составила 14,5 копеек.

  Финансовые результаты ВТБ за 2007 год лишь отчасти позитивны. Банк сообщил о чистой прибыли в 1514 млн долларов. Однако всего 35 млн долларов, или приблизительно одна пятая от этой суммы, получено за счет лучших операционных результатов.

  Чистая процентная маржа банка оказалась слабой: 3,5%. Соотношение затрат к доходам выросло в 2007 году до 47% с 45% в 2006 году. Доля непроцентных доходов (без учета комиссий) в общем доходе, хотя и снизилась с 36% в 2006 году, все еще составляет ощутимые 27%.

  
  
  

  Глава 3. Особенности механизма первичного размещения акций на примере ОАО «Армада»

  
  

  3.1. Характеристика деятельности ОАО «Армада»

  
  

  Первичное размещение акций предполагает, что акции компании выставляются для торговли на бирже. ОАО «Армада» одной из первых IT-компаний провело IPO.

  Армада» - это диверсифицированный ИТ-холдинг, основными направлениями деятельности которого являются разработка программного обеспечения, оказание ИТ-услуг и реализация оборудования, при этом в сферу основных приоритетов компании попадают высокомаржинальные сегменты «ИТ-услуги» и «разработка и внедрение ПО».[13]

  Стратегия «Армады» нацелена на сочетание динамичного органического развития и роста за счет консолидации новых высокорентабельных активов.

  Общая численность компаний составила 500 человек. Успешный опыт интеграции приобретенных активов позволил компании перейти к следующей фазе своего развития.

  В области программного обеспечения «Армада» специализируется на создании уникальных программных систем автоматизации бизнес-процессов «под ключ».

  Другим важным отличием «Армады» является наличие государственных лицензий, необходимых для работы в ряде российских крупных структур. Оказание ИТ-услуг - это составная часть комплексного подхода компании «Армада» к эффективному управлению информационными ресурсами предприятия.

  В компании внедрена система менеджмента качества ISO 9001:2000, и система управление проектами по международному стандарту управления PMI. Это позволяет компании масштабировать бизнес без потери качества оказываемых услуг, а также эффективно управлять ресурсами и рисками.

  Клиентская база компании составляет более 1300 компаний крупного и среднего бизнеса из различных секторов экономики, а также государственные структуры.

  В портфеле ИТ-контрактов АРМАДА приблизительно 50% выручки приходится на коммерческие российские компании, около 40% - на заказы государственных учреждений и 10% - на заказы иностранных клиентов.[14]

  В июле 2007 г. «Армада» первой из российских ИТ-компаний провела размещение акций на российских фондовых биржах ММВБ и РТС. Привлеченные в результате IPO средства были направлены на развитие бизнеса и новые приобретения.

  Лид-менеджером размещения акций выступает ЗАО «АТОН Брокер». В размещении смогут принять участие 621 участник торгов ФБ ММВБ и более 370.000 обслуживаемых ими клиентов.

  
  

  3.2. Особенности первичного публичное размещения акций ОАО «Армада»

  
  

  31 июля 2007 года ОАО «Армада» провела IPO обыкновенных бездокументарных акций номинальной стоимостью 1 рубль каждая.

  В рамках IPO было выпущено 2 000 000 обыкновенных акций (20% увеличенного уставного капитала).

  
  
  

  В настоящее время уставный капитал компании состоит из 12 000 000 обыкновенных именных бездокументарных акций номиналом 1 рубль каждая.

  Торговля акциями осуществляется на российских биржах РТС и ММВБ.[15]

  Общая информация об акциях представлена в таблице 3.2.

  Таблица 3.2

  Общая информация об акциях ОАО «Армада»

  Наименование компании	ОАО «Армада»
  Акции	Обыкновенные именные бездокументарные
  Количество	12 000 000
  Номинал	1 руб.
  Free float	49%
  Биржи	ММВБ, РТС
  Тикер	ARMD

  
  

  Акции были размещены способом – открытая подписка. Это выполнялось с целью обеспечения финансовой устойчивости компании в будущем, а также возможностью более лояльного отношения кредиторов.

  Выход ОАО "АРМАДА" на фондовый рынок (в том числе, и размещение акций в рамках проводимого IPO) осуществлялся в несколько этапов, первым из которых являлся допуск акций основного выпуска ОАО "АРМАДА" (в 2005 году) к торгам в процессе их обращения.

  Таким образом, эмитент получил возможность оценить интерес со стороны инвестиционного сообщества к своим акциям.

  
  
  

  Изначально эмитентом рассматривалось 3 варианта допуска акций к торгам в ОАО "РТС":

  1. Допуск акций к торгам с прохождением процедуры листинга (включение акций в котировальный список "В").

  2. Допуск акций к торгам с прохождением процедуры листинга (включение акций в котировальный список "И".

  3. Допуск акций к торгам в разделе внесписочных ценных бумаг (без прохождения процедуры листинга).

  Первый вариант отпал сразу, так как одно из требований в котировальном списке "В" предполагает, что минимальный срок существования эмитента должен быть не менее 3 лет.

  На момент подачи документов ОАО "АРМАДА" в РТС срок существования эмитента (с даты его государственной регистрации) составлял 1 год и 9 мес., что не удовлетворяло вышеуказанному требованию.

  Вариант с включением ценных бумаг во "Внесписок" тоже не подходил по следующим причинам:

  · отсутствие возможности направления в ФСФР России Уведомления вместо представления Отчета об итогах выпуска, что неизбежно влекло за собой увеличение временного разрыва между окончанием размещения и началом вторичного обращения ценных бумаг;

  · негативное влияние на имидж-составляющую эмитента, так как инвестиционное сообщество предпочитает работать с ценными бумагами эмитентов, прошедших листинг на фондовой бирже.

  Второй вариант - допуск к торгам с прохождением процедуры листинга (включение акций в котировальный список "И"), несмотря на его первоначальную сложность реализации, в данной ситуации оказался самым подходящим.

  В период с 24 мая по 31 июля 2007 г. с акциями основного выпуска ОАО "АРМАДА" в РТС было заключено 45 сделок суммарным объемом свыше 2 млн долл.

  IPO ОАО "АРМАДА" сопровождалось включением акций основного и дополнительного выпусков в Сегмент RTS START - площадку ОАО "РТС" для компаний малой и средней капитализации.

  Размещение акций дополнительного выпуска ОАО "АРМАДА" характеризовалось следующими факторами:

  · цена размещения акций определялась советом директоров эмитента после окончания срока действия преимущественного права приобретения акций;

  · продолжительность срока действия преимущественного права приобретения акций составила 20 дней, а не 45 (минимально возможный срок);

  · вместо подготовки и регистрации отчета об итогах дополнительного выпуска ценных бумаг в ФСФР России планируется направить уведомление об итогах выпуска ценных бумаг, так как информирование ФСФР России об итогах выпуска ценных бумаг будет осуществляться в уведомительном порядке.

  Параметры акций дополнительного выпуска ОАО "АРМАДА" представлены в табл. 3.3.

  Таблица 3.3

  Параметры акций дополнительного выпуска ОАО "АРМАДА"

  Наименование компании	ОАО «Армада»
  Акции	Обыкновенные именные бездокументарные
  Количество	2 000 000
  Номинал	1 руб.
  Free float	49%
  Биржи	ММВБ, РТС
  Тикер	ARMD

  
  

  Таким образом, расчетная стоимость всего дополнительного выпуска акций ОАО "АРМАДА" на основании цены, определенной советом директоров ОАО "АРМАДА", составила 760 млн руб. (29,687616 млн долл. по курсу ЦБ РФ 25,5999 руб./долл. на 31 июля 2007 г.). Никто из акционеров ОАО "АРМАДА", имеющих преимущественное право на приобретение размещаемых акций дополнительного выпуска, не воспользовался своим правом (Протокол совета директоров от 18 июля 2007 г. № 5).[16]

  В РТС размещение акций дополнительного выпуска ОАО "АРМАДА" не в рамках преимущественного права проводилось 31 июля 2007 г. в Сегменте RTS START и осуществлялось в режиме с предварительным депонированием.

  То есть приобретение акций дополнительного выпуска ОАО "АРМАДА" было возможно только на условиях полного предварительного депонирования потенциальными покупателями денежных средств на банковских торговых счетах в НКО "Расчетная палата РТС". Количество акций дополнительного выпуска ОАО "АРМАДА" (код в РТС - ARMDI), размещенных по открытой подписке в ОАО "РТС", составило 1 584 430 шт. Все поданные заявки были удовлетворены брокером в полном объеме. Таким образом, большая часть дополнительного выпуска акций ОАО "АРМАДА" была размещена в ОАО "РТС" (80% от объема дополнительного выпуска акций ОАО "АРМАДА").

  Уполномоченным продавцом (брокером) акций дополнительного выпуска ОАО "АРМАДА" выступало ЗАО "АТОН Брокер" (код участника в РТС - ATON).

  Объем заявок, поступивших организатору выпуска - ЗАО "АТОН Брокер", превысил предложение в 9,5 раза и достиг 7,22 млрд руб.

  По итогам IPO капитализация компании составила 4,56 млрд руб. (около 179 млн долл.). Полученные в ходе размещения акций средства планируется направить на приобретение новых активов в сфере информационных технологий и услуг.

  IPO ОАО "АРМАДА" стало показательным прецедентом на этапе становления российского фондового рынка альтернативных инвестиций.

  Созданная биржевая инфраструктура, сформированные институты маркетмейкеров и уполномоченных финансовых консультантов (УФК ЗАО «РЕГИОН «Финансовые Консультации»), а также пулы юридических консультантов, аудиторов и PR/IR-агентств позволят эмитенту более эффективно продемонстрировать свой потенциал перед инвестиционным сообществом и широкой общественностью.[17]

  Успешное IPO в RTS START свидетельствует о том, что у российского рынка альтернативных инвестиций есть перспективы развития и огромный потенциал, которые будут не только способствовать росту всего фондового рынка ценных бумаг, но и позволят его вывести на более качественный цивилизованный уровень.

  Проведение IPO для ОАО «Армада» ставило целью привлечение значительных финансовых средств с целью создания потенциала для быстрого агрессивного роста на ИТ-рынке, а так же консолидации перспективных ИТ-компаний в структуре «Армады».

  Кроме того, ОАО «Армада» в 2007 году поставила своей целью контроль 3-5% рынка в течении 4-х лет, что требует наличия значительных финансовых возможностей, кроме того развивать бизнес на много выгоднее за счет заемных средств привлеченных с помощью IPO.

  Торги акциями ОАО «Армада» продолжаются на бирже и по настоящее время. Динамика спроса на акции и их рыночная цена завесили от конъюнктуры Российской торговой системы. Таким образом, на торги на бирже акции ОАО «Армада» с 31 июля 2007 года вышли по цене 323 рубля или 16,4 доллара США. Динамика изменения цены акции в долларах США представлен на рис. 2.2.

  Как видно из рис. 2.2. мировой финансовый кризис и резкое падение индекса РТС во второй половине 2008 года привел к значительному падению цены продажи акции ОАО «Армада». По состоянию на 01.03.2009 на момент закрытия акции ОАО «Армада» торговались по цене 1 доллар за акцию.

  Рис. 3.2. Динамика цены продажи акции ОАО «Армада» (долл. США) за период с 31.07.2007 по 01.03.2009 года

  
  

  Таким образом, цена акции с момента,  проведенного компанией IPO на 01.03.2009 упала в 16 раз. Это значительно сказалось на капитализации компании, динамика которой представлена на рис. 2.3.

  Рис. 3.3. Капитализация ОАО «Армада» (долл. США) за период с 31.07.2007 по 01.03.2009 года

  
  

  С момента IPO и по 01.07.2008 год капитализация компании  ОАО «Армада» постоянно увеличивалась, что подтверждает проведенные расчеты по обоснованию рыночной стоимости акций компании на момент первичного размещения, однако мировой финансовый кризис обрушил капитализацию компании, в следствии чего можно сделать вывод, что на 01.03.2009 финансовые возможности компании резко ограничены и компания понесла значительные убытки.[18]

  Однако с учетом того, что компания в целом ориентирована в основном на внутренний рынок, можно сделать вывод, что цена акции в будущем будет расти, так как потенциал ИТ- рынка в России очень высокий.

   

  
  

  3.3. Механизм расчета цены первичного размещения акций ОАО «Армада»

  
  
  

  Крайне важным вопросом является принятие решения по вопросу об определении цены размещения дополнительных акций.

  Цена размещения дополнительных акций устанавливается в цифровом выражении. Порядок определения цены (цен) размещения может устанавливаться:

  - в виде формулы с переменными (курс определенной иностранной валюты, котировка определенной ценной бумаги у организатора торговли на рынке ценных бумаг и другие), значения которых не могут изменяться в зависимости от усмотрения эмитента;

  - путем указания на то, что цена размещения определяется советом директоров (наблюдательным советом) или осуществляющим его функции общим собранием акционеров, в том числе на основании данных о результатах торгов (аукциона, конкурса), по итогам анализа поданных заявок на покупку.

  Порядок определения цены размещения ценных бумаг в виде формулы должен определять цену размещения на любую дату в течение всего срока размещения.

  Говоря проще, каждый акционер, ознакомившись с Решением о размещении на общем собрании акционеров, должен однозначно понимать, по какой цене будут продаваться дополнительные акции в тот или иной период размещения и от чего цена размещения будет зависеть.

  Согласно статье 77 Федерального закона «Об акционерных обществах» решение об определении цены размещения акций принимается Советом директоров общества.

  Для государственной регистрации дополнительного выпуска акций необходимо представить протокол (выписку из протокола) заседания Совета директоров с указанием кворума и результатов голосования по данному вопросу, а также имен членов Совета директоров (наблюдательного совета), голосовавших за его принятие.[19]

  В соответствии со ст.77 Закона «цена размещения или цена выкупа эмиссионных ценных бумаг общества определяются решением Советом директоров (наблюдательного совета) общества, исходя из их рыночной стоимости, т.е. цена размещения акций, определяется Советом директоров, но при принятии решения Совет директоров должен принимать во внимание результаты независимой оценки.

  Определение цены размещения выпускаемых акций - это, фактически, определение объема средств, привлекаемых в результате эмиссии для развития предприятия и реализации коммерческих инвестиционных проектов.

  Привлечение финансовых средств через эмиссионную деятельность является более выгодным, чем через кредитование, поскольку такие деньги существенно «дешевле» кредитных.

  Указанная выгода появляется в связи с тем, что налогом (0.2%, но не более 100000 рублей) облагается лишь часть средств, полученных эмитентом по итогам эмиссии, а именно - номинальная сумма выпуска акций.

  Средства, полученные от размещения акций по цене, превышающей номинальную, являются эмиссионным доходом предприятия, учитываются на балансовом счете «Добавочный капитал» и не облагаются налогом.

  Таким образом, четкого механизма по которому определяется цена акции при первичном размещении не существует. Усиление конкурентных отношений на мировых и отечественных рынках, стремительное развитие и смена технологий, усложнение бизнес-процессов и другие факторы обусловливают новые требования к организационно-экономическим методам разработки и оценки результативности инвестиционных процессов на отечественных предприятия.

  По такому же принципу совет директоров ОАО «Армада» определял будущую цену акции основываясь на оценках УФК (уполномеченный финансовый консультант ЗАО «РЕГИОН «Финансовые Консультации» и ОАО «РТС», а также инвестиционных компаний «Тройка Диалог» и «Deutsche UFG», табл. 3.4.

  Таблица 3.4

  Определение цены акций ОАО «Армада»

  Определение цены акций ОАО «Армада»	Цена, долл. США	Цена руб.
  Оценка УФК и ОАО «РТС»
  Заключение УФК для включение акций в котировальный список «И»	10,7	276,6956
  Стартовая цена акции в ОАО «РТС» (24.05.2007)	12,4728	323
  Оценка участников торгов ОАО «РТС»
  Тройка Диалог	10,4-13,6	-
  Deutsche UFG	10-15	-

  
  

  Цена размещения акций дополнительного выпуска (в том числе цена размещения акций лицам, имеющим преимущественное право приобретения акций) была определена советом директоров ОАО "АРМАДА" в размере 380 руб./акцию.

  Таким образом, можно сделать вывод, что механизм определения цены первичного размещения акций ОАО «Армада» строится на основе закона «Об акционерных обществах», а так же с использованием методики определения рыночной стоимости акции.

  Использование методики оценки рыночной стоимости акции базируются на основе 3-х основных подходов применяемых в оценке:

  - затратного;

  - рыночного;

  - сравнительного.

  Методика определения стоимости акции подразумевает определение стоимости бизнеса всей компании, и в последствии нахождения примерной стоимости компании приходящихся на одну акцию.

  Данный механизм применяется повсеместно в практике оценки стоимости компаний, функционирующих на рынке. На основе данных о стоимости ОАО «Армада» произведем расчет стоимости 1 акции, табл. 3.5.

  Данный расчет является примерным и рассматривается с целью оценки механизма определения цены акции при первичном размещении.

  Таблица 3.5

  Расчет определения стоимости акции ОАО «Армада» при первичном размещении 31.07.2007 года

  Подход	Затратный	Рыночный	Доходный
  Стоимость компании на дату оценки, млн. руб.	4740[20]	-	6234
  Критерий	Баллы
  Достоверность и достаточность информации, на основе которой проводились анализ и расчеты	2	0	2
  Способность подхода учитывать структуру ценообразующих факторов, специфичных для объекта	1	0	3

  окончание табл. 3.5

  Способность подхода отразить мотивацию, действительные намерения типичного покупателя/продавца	2	0	3
  Соответствие подхода виду рассчитываемой стоимости	2	0	2
  Итого суммы баллов	7	-	10
  Подход применялся	Да	Нет	Да
  Сумма баллов	17
  Вес подхода, %	41,18%	-	58,82%
  Согласованная величина стоимости компании, млн. руб.	5618,7

  
  

  Согласованная стоимость компании на дату оценки составляет 5618,7 млн. рублей.

  Стоимость компании в соответствии с затратным подходом определен по состоянию на 31.07.2007 года (момент проведение IPO) рейтинговым агентством «Эксперт».

  Стоимость доходным подходом определена автором, на основе рассмотрения материалов представленных в СМИ.

  Установлено, что IPO увеличивает уставный капитала ОАО «Армада» на 17%, поэтому рыночная стоимость IPO «Армада» на дату оценки составит:

  
  

  Рст = 5618,7*17% = 955,2 млн. рублей

  
  

  Далее производиться расчет с учетом скидок на миноритарный пакет.

  
  
  
  
  

  Таблица 3.6

  Определение стоимости 1 акции ОАО «Армада»

  Показатели	Стоимость, млн. руб.
  Рыночная стоимость 100 % пакета акций                                                                                                                                         на дату оценки в рублях	955,2
  Скидка за миноритарный пакет акций - 20%	194,2
  Рыночная стоимость                                                                                                                                   на дату оценки в рублях с учётом меньшей доли	761
  Количество размещаемых акций, шт.	2000 000
  Стоимость 1 акции	380,5
  Курс доллара на дату оценки	24,65
  Стоимость 1 акции, долл. США	15,4

  
  

  На основе проведенных расчетов можно сделать вывод, что стоимость акции может быть определена исходя из рыночной капитализации компании на момент проведения IPO.

  Развитие корпоративного управления ОАО «Армада» оказывает влияние не только на потенциальную привлекательность бумаг для инвесторов с точки зрения надежности предприятия, но также позволяет более глубоко подходить к процессу организации взаимоотношений «предприятие-инвестор». В этом случае эмиссия может рассматриваться не просто как возможность дополнительного финансирования, но и включаться в орбиту взаимоотношений корпоративного управления на предприятии.

  
  

  3.4. Приоритетные направления совершенствования механизма первичного размещения акций ОАО «Армада»

   

  
  

  Низкая прозрачность большинства российских компаний влияет не только на последующее обращение, но и непосредственно на цену размещения бумаг.

  Проблема в том, что проспект эмиссии готовится на основании данных официальной отчетности, которая в российских реалиях не всегда объективно отражает истинное положение дел. Для того чтобы адекватно оценить положение дел на предприятии, необходимо располагать достаточным объемом инсайдерской информацией об эмитентах. Установлено, что проблемы недостаточно эффективного корпоративного управления являются в настоящее время одним из основных препятствий для предприятия на пути привлечения инвестиций на фондовом рынке. При этом следует учитывать, что в глазах спекулятивных инвесторов в нынешних «голубых фишках» существующие риски компенсируются значительным масштабом компаний и их высокой устойчивостью, поэтому средней компании необходимо продемонстрировать даже более высокую надежность и качество управления. Хотя создание системы корпоративного управления в тех же масштабах, что и в крупных компаниях, не является экономически целесообразным, оно связано со значительными расходами и существенными рисками. Однако первостепенной задачей в области корпоративного управления для большинства средних российских компаний является неукоснительное соблюдение действующего законодательства.

  Публичное размещение акций ОАО «Армада» может быть усовершенствовано в будущем, если руководство воспользуется комбинированной технологии (технологии Dual Track), сущность которой заключается в параллельном осуществлении мероприятий, направленных на продажу акций, либо только среди стратегических инвесторов, либо проведение IPO как среди стратегических, так и финансовых инвесторов.

  Для изучения сущности применения комбинированной технологии (технологии Dual Track) при размещении акций проведем сравнение данной технологии с другими вариантами размещения акций («классическое» IPO и продажа акций стратегическому инвестору) по ряду факторов и установлено, что в технологии Dual Track достигается оптимальное соотношение различных факторов, таких как объем допэмиссии, риск недоразмещения, количество инвесторов и их требования к компании, а также срок размещения акций и прозрачность сделки. Кроме того, технология Dual Track обладает определенными преимуществами по сравнению с классическим IPO и размещением акций стратегическому инвестору:

  · повышает определенность сделки за счет наличия двух видов спроса – стратегических и финансовых инвесторов;

  · дает возможность достичь наиболее благоприятной цены продажи за счет конкуренции между стратегическими и финансовыми инвесторами;

  · позволяет охватить все категории инвесторов – и стратегических, и финансовых, что невозможно при реализации одного вида сделки;

  · в некоторых случаях технология может использоваться в качестве эффективного инструмента переговоров со стратегическим инвестором.

  Следует отметить, что целью применения комбинированной технологии (Dual Track) в отношении размещения акций ОАО «Армада» является стремление повысить интерес крупных стратегических инвесторов, готовых выкупить блокирующий пакет акций (более 25%) в условиях конкуренции, а также предоставить возможность финансовым инвесторам конкурировать за оставшуюся часть от всего продаваемого пакета акций. В настоящее время главной причиной, по которой применяется технология Dual Track, является стремление эмитента застраховаться от отказа стратегического инвестора покупать акции или резкой смены рыночной конъюнктуры и разместить в этом случае акции среди финансовых инвесторов.

  В результате анализа практики и особенностей проведения дополнительной эмиссии акций компаний в 2007-2008 автором установлено, что применение комбинированной технологии при размещении акций возможно в случае, если существует явный интерес к компании со стороны финансовых и стратегических инвесторов, для стратегического инвестора предлагается  привлекательный по размерам пакет акций и у компании имеется возможность осуществлять двойную подготовку к размещению акций и вести одновременно переговоры с финансовыми и стратегическими инвесторами.

  Для изучения процесса применения комбинированной технологии для ОАО «Армада» рассмотрим схему размещения дополнительных акций по технологии Dual Track (Рис. 1. приложении 1), где выделены четыре этапа, на каждом из которых подробно описаны основные мероприятия. Определение цены размещения акций ОАО «Армада» при использовании технологии Dual Track производится исходя из следующих принципов:

  · цена определяется конкуренцией между стратегическими и финансовыми инвесторами;

  · стратегические инвесторы предоставляют свои предложения по покупке акций и параллельно проводят анализ рынка акционерного капитала, текущих котировок и анализ стоимости сравнимых компаний;

  · цена размещения дополнительных акций обычно является одинаковой для всех лиц, в т.ч. имеющих преимущественное право их приобретения.

  Таким образом, решение о выборе конкретного варианта размещения акций (стратегическому инвестору или проведение IPO) принимается в компании на завершающих этапах подготовки исходя из конкурентных ценовых заявок стратегических и финансовых инвесторов, а также оценки наилучшей альтернативы для ОАО «Армада».

  В настоящее время в России завершается процесс становления ИТ-компаний, созданных в ходе реформирования отрасли. Все вновь созданные ИТ-компании заняли определенное место на рынке нформационных технологий, однако некоторые пока не имеют рыночной стоимости (капитализации), которая играет важную роль для привлечения крупных заемных средств и для их выхода на мировые рынки.

  Для решения данной проблемы можно использовать программу действий, содержащую рекомендации по повышению стоимости и инвестиционной привлекательности  ИТ-компаний, в том числе ОАО «Армада» с помощью проведения IPO. Разработанная программа состоит из этапов, представленных на рис. 3.4.

   

  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  

  Рис. 3.4. Программа повышения стоимости и  инвестиционной привлекательности  ОАО «Армада» с помощью первичного публичного размещения акций

  
  

  Для повышения стоимости ОАО «Армада», прежде всего, необходимо выявить факторы, влияющие на стоимость ИТ-компаний.

  Для этого в выделены и проанализированы факторы, влияющие на стоимость генерирующих компаний электроэнергетики России, классифицированы и объединены в следующие группы (рис. 2.5):

  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  

  Рис. 3.5. Факторы, влияющие на стоимость  и инвестиционную привлекательность  ИТ-компаний  России

  
  

  Анализ выявленных факторов позволяет оценить текущую ситуацию в ИТ-компании и разработать на их основе стратегию развития и инвестиционную программу для дальнейшего проведения IPO.

  На основе анализа деятельности ОАО «Армада» выявлен ряд рисков, существующих в отрасли, проведен их анализ и предложены мероприятия по их оптимизации. В частности, учитывая специфику работы ОАО «Армада» основными рисками в их деятельности в настоящее время являются:

  · задержка сроков выполнения проектов;

  · зависимость от конъюнктуры западного рынка;

  · финансово-экономические риски;

  · риски, связанные с экологической ситуацией.

  Очевидно, что чем раньше на первых этапах подготовки к IPO в ИТ-компании будут выявлены возможные риски и приняты меры по их уменьшению, тем выше будет стоимость компании и инвестиционная привлекательность дополнительных акций при их размещении.

  Второй этап программы повышения стоимости и инвестиционной привлекательности ИТ-компании следует начинать с создания «истории компании», которая подразумевает проведение серии действий и шагов по формированию и развитию привлекательного и позитивного образа (имиджа) для инвесторов, раскрытие значения ее  работы на рынке в условиях конкурентной ситуации и поддержание престижа компании на различных этапах ее деятельности.

  Далее, следует внедрить собственные положения о принципах корпоративного управления и ответственности.

  Существование официально принятых правил придает инвесторам дополнительную уверенность в том, что в компании сложилась традиция решения вопросов корпоративного управления. Соблюдение принципов корпоративного управления повышает инвестиционную привлекательность генерирующей компании и стимулирует спрос на ее фондовые активы среди зарубежных инвесторов.

  Росту инвестиционной привлекательности  компании среди потенциальных инвесторов, безусловно, будет способствовать разработка четкой стратегии развития и инвестиционной программы.

  Общую стратегию развития ИТ-компании необходимо рассматривать как совокупность различных функциональных стратегий: маркетинговая стратегия, топливная стратегия, институциональная стратегия, стратегия производства и инвестиций, стратегия организационного развития и стратегия оптимизации издержек.

  Третий этап программы повышения стоимости и инвестиционной привлекательности ИТ-компаний заключается в создании положительной кредитной истории и деловой репутации, в разработке плана взаимодействия с инвесторами, в проведении IPO и поддержании курса акций ОАО «Армада» на вторичном рынке.

  Для формирования позитивного имиджа ОАО «Армада» и деловой репутации перед проведением IPO необходимо наличие положительной кредитной истории.

  Для этого компаниям следует разработать и проводить эффективную кредитную политику по привлечению банковских кредитов, вексельных и облигационных займов. При этом на всех этапах повышения инвестиционной стоимости компании и подготовки к IPO следует проводить мониторинг финансовой отчетности и поддерживать устойчивое финансовое положение.

  Далее необходимо разработать план взаимодействия с инвесторами и определить основные группы инвесторов для последующего распределения дополнительных акций в ходе IPO.

  Для повышения инвестиционной привлекательности и успешного проведения IPO компаний в табл. 2.6 разработана классификация инвесторов, выделены основные группы инвесторов, которые могут принять участие в первичном публичном размещении акций, и даны рекомендации по взаимодействию с ними.

  В зависимости от статуса инвесторов, цели инвестирования, объема вкладываемых средств и длительности вложения в акции энергокомпаний все потенциальные инвесторы разделены на четыре группы.

  В зависимости от степени участия инвесторов в процессе приобретения акций при проведении IPO, их финансовых возможностей предложены рекомендации по распределению акций между выделенными группами инвесторов (Таблица 3.6).

  Основным мероприятием программы повышения стоимости и инвестиционной привлекательности энергокомпаний является первичное публичное размещение акций, технология организации и проведения которого подробно описана в диссертационном исследовании.

  
  
  
  

  Таблица 3.6

  Рекомендации по распределению акций между группами инвесторов

  Группа инвесторов	Примерные сценарии распределения акций между инвесторами
  	Выделяется на заказ	Общая сумма
  1. Крупные институциональные инвесторы	50 – 70%	70 – 80%
  2. Институциональные инвесторы среднего уровня, фонды долгосрочных инвестиций	20 – 40%	10 – 20%
  3. Инвестиционные банки и компании, паевые фонды, фондовые аналитики-исследователи	около 10%	5 – 10%
  4. Розничные инвесторы, торговые дома, мелкие брокерские и дилерские фирмы и другие заинтересованные стороны	<5%	<5%

  
  

  Для поддержания рыночных котировок акций ОАО «Армада» после IPO и нейтрализации действия неблагоприятных событий на мировом и российском фондовых рынках ОАО «Армада» рекомендуется осуществлять ценовую стабилизацию, т.е. немедленную поддержку акций на вторичном рынке, которую проводят организаторы размещения в течение месяца после начала торгов ценными бумагами.

  Реализация предлагаемой программы действий позволит ОАО «Армада» при проведении IPO в будущем, объективно оценить свои возможности выпуска дополнительных акций, повысить свою стоимость и инвестиционную привлекательность акций для инвесторов.

  Таким образом, можно сделать вывод, что использование технологии Dual Track, а также использование рассмотренных рекомендаций позволит ОАО «Армада» в будущем усовершенствовать механизм первичного размещения акций и успешно проводить публичные размещения акций, привлекать необходимые денежные средства и повышать инвестиционную привлекательность своих акций.

  Заключение

  
  
  

  IPO - это процесс публичного предложения обыкновенных или привилегированных акций эмитентом на открытом биржевом рынке или внебиржевом рынке, путем расширения круга собственников, с целью привлечения дополнительных инвестиций в акционерный капитал компании.

  Публичность IPO предполагает, что для успешной продажи акций компания должна "раскрыться", т.е. дать возможность всем потенциальным инвесторам ознакомиться со своей внутренней структурой, финансовым положением, перспективными направлениями развития бизнеса и т.д.

  Объектом IPO  является предприятие, которое проводит размещение своих ценных бумаг на рынке.

  Предметом IPO является финансовый инструмент (акции, облигации, и др.) которые размещаются впервые.

  Основными преимуществами и стимулами IPO являются:

  1. Доступ к долгосрочному капиталу на выгодных условиях. Частная компания имеет ограниченный доступ к заемному капиталу вследствие своего статуса, отсутствия прозрачности структуры собственности, производственных показателей и других факторов. Как следствие, на некотором этапе развития она начинает испытывать финансовый «голод», что тормозит ее развитие.

  2. Улучшение текущего финансового состояния компании.

  Доход от размещения поступает на баланс компании, увеличивая ее балансовую стоимость. При IPO происходит увеличение собственного капитала предприятия как за счет роста акционерного капитала в результате продажи акций компании, так и за счет добавочного капитала вследствие получения эмиссионного дохода.

  3. Улучшение корпоративной культуры и повышение лояльности сотрудников. Внимание, с каким  финансовое сообщество и пресса следят за компанией, объявившей о планах IPO, обеспечивает такой компании бесплатную рекламу, что положительным образом сказывается на ее корпоративном имидже.

  4. Выгодный выход собственников из бизнеса.

  Как показывает практика, еще одной немаловажной причиной популярности IPO, особенно в России, является предоставляемая в этом случае собственникам возможность использовать IPO в качестве инструмента для выгодного выхода собственника из бизнеса. Такой выход из бизнеса интересен по ряду причин.

  Основными недостатками IPO являются:

  «Прозрачность» компании. К наиболее «чувствительным» областям, на которые компания становится обязанной «проливать свет», относятся:

  1) перечень и структура владельцев компании;

  2) уровень, размер и объем заработной платы, выплат, компенсаций и вознаграждений руководящего персонала;

  3) финансовая информация, характеризующая текущее положение дел в компании.

  Высокие затраты. Несмотря на то, что выпуск акций не сопровождается появлением долгового бремени для компании, все же осуществление размещения требует определенных расходов, связанных с его организацией. В частности, это затраты на услуги финансового консультанта, биржи, регистратора, андеррайтера, юристов, аудиторов и др., а также на маркетинговую, информационную поддержку.       

  Таким образом, рассмотрев основные достоинства и недостатки IPO, и опираясь на отечественную практику, можно предположить, что достоинства этого источника привлечения капитала превалируют над его недостатками.

  Первичное размещение, осуществляемое публично неограниченному кругу инвесторов. IPO является инструментом финансирования дальнейшего развития компании с помощью относительно «дешевых» ресурсов финансового рынка за счет повышения уровня публичности компании.

  Следствием чего становится рост ее стоимости. Однако это не только метод финансирования и привлечения инвестиций для развития бизнеса, но также и способ повышения статуса компании, одновременно, с чем происходит повышение требований к стандартам корпоративного поведения.

  Кроме того, целью IPO могут стать создание механизма определения рыночной стоимости компании и роста капитализации, обеспечение безопасности бизнеса (защита от недружественного поглощения со стороны конкурентов), ликвидности для акционеров и т. д.

  Для успешного IPO компания должна изначально удовлетворять ряду требований. В качестве базового можно обозначить наличие у компании консолидированных активов и понятной стратегии развития. Кроме того, в компании должны быть разработаны и успешно внедрены стандарты корпоративного управления и эффективная система операционного управления, которые позволят говорить о прозрачной корпоративной структуре. Компания должна демонстрировать устойчивый рост финансовых показателей, положительное значение EBITDA и наличие отчетности по стандартам МСФО/ГААП. Также важной составляющей успешного IPO является рост компании выше своей отрасли, которая в свою очередь динамично растет и развивается, о чем может косвенно свидетельствовать и то, что конкуренты либо планируют, либо уже провели IPO.

  В мировой практике встречается три наиболее распространенных метода проведения IPO:

  - метод фиксированной цены (открытое предложение) («Universal Offer»);

  - метод аукциона («Open Offer»);

  - метод формирования книги заявок.

  Существуют также «гибридные» методы проведения IPO, при которых для продажи разных траншей акций используются определенные методы:

  а) аукцион / открытое предложение;

  б) аукцион / формирование книги заявок;

  в) формирование книги заявок / открытое предложение.

  Дипломная работа выполняется на материалах ОАО «Армада». «Армада» - это диверсифицированный ИТ-холдинг, основными направлениями деятельности которого являются разработка программного обеспечения, оказание ИТ-услуг и реализация оборудования, при этом в сферу основных приоритетов компании попадают высокомаржинальные сегменты «ИТ-услуги» и «Разработка и внедрение ПО».

  В рамках IPO было выпущено 2 000 000 обыкновенных акций (17% увеличенного уставного капитала). В настоящее время уставный капитал компании состоит из 12 000 000 обыкновенных именных бездокументарных акций номиналом 1 рубль каждая. Торговля акциями осуществляется на российских биржах РТС и ММВБ.

  расчетная стоимость всего дополнительного выпуска акций ОАО "АРМАДА" на основании цены, определенной советом директоров ОАО "АРМАДА", составила 760 млн руб. (29,687616 млн долл. по курсу ЦБ РФ 25,5999 руб./долл. на 31 июля 2007 г.).

  Никто из акционеров ОАО "АРМАДА", имеющих преимущественное право на приобретение размещаемых акций дополнительного выпуска, не воспользовался своим правом (Протокол совета директоров от 18 июля 2007 г. № 5).

  В РТС размещение акций дополнительного выпуска ОАО "АРМАДА" не в рамках преимущественного права проводилось 31 июля 2007 г. в Сегменте RTS START и осуществлялось в режиме с предварительным депонированием.

  То есть приобретение акций дополнительного выпуска ОАО "АРМАДА" было возможно только на условиях полного предварительного депонирования потенциальными покупателями денежных средств на банковских торговых счетах в НКО "Расчетная палата РТС".

  Количество акций дополнительного выпуска ОАО "АРМАДА" (код в РТС - ARMDI), размещенных по открытой подписке в ОАО "РТС", составило 1 584 430 шт. Все поданные заявки были удовлетворены брокером в полном объеме. Таким образом, большая часть дополнительного выпуска акций ОАО "АРМАДА" была размещена в ОАО "РТС" (80% от объема дополнительного выпуска акций ОАО "АРМАДА").

  Крайне важным вопросом является принятие решения по вопросу об определении цены размещения дополнительных акций.

  Цена размещения дополнительных акций устанавливается в цифровом выражении. Порядок определения цены (цен) размещения может устанавливаться:

  - в виде формулы с переменными (курс определенной иностранной валюты, котировка определенной ценной бумаги у организатора торговли на рынке ценных бумаг и другие), значения которых не могут изменяться в зависимости от усмотрения эмитента;

  - путем указания на то, что цена размещения определяется советом директоров (наблюдательным советом) или осуществляющим его функции общим собранием акционеров, в том числе на основании данных о результатах торгов (аукциона, конкурса), по итогам анализа поданных заявок на покупку.

  Порядок определения цены размещения ценных бумаг в виде формулы должен определять цену размещения на любую дату в течение всего срока размещения.

  Говоря проще, каждый акционер, ознакомившись с Решением о размещении на общем собрании акционеров, должен однозначно понимать, по какой цене будут продаваться дополнительные акции в тот или иной период размещения и от чего цена размещения будет зависеть.

  Согласно статье 77 Федерального закона «Об акционерных обществах» решение об определении цены размещения акций принимается Советом директоров общества. Пункт 6.3.6 «Стандартов» уточняет требование Закона и требует для государственной регистрации дополнительного выпуска акций представить протокол (выписку из протокола) заседания Совета директоров с указанием кворума и результатов голосования по данному вопросу, а также имен членов Совета директоров (наблюдательного совета), голосовавших за его принятие.

  В соответствии со ст.77 Закона «цена размещения или цена выкупа эмиссионных ценных бумаг общества определяются решением Советом директоров (наблюдательного совета) общества, ….. исходя из их рыночной стоимости, т.е. цена размещения акций, определяется Советом директоров, но при принятии решения Совет директоров должен принимать во внимание результаты независимой оценки.

  Таким образом, можно сделать вывод, что механизм определения цены первичного размещения акций ОАО «Армада» строиться на основе закона «Об акционерных обществах», а так же с использованием методики определения рыночной стоимости акции.

  Использование методики оценки рыночной стоимости акции базируются на основе 3-х основных подходов применяемых в оценке:

  - затратного;

  - рыночного;

  - сравнительного.

  Методика определения стоимости акции подразумевает определение стоимости бизнеса всей компании, и в последствии нахождения примерной стоимости компании приходящихся на одну акцию.

  Публичное размещение акций ОАО «Армада» может быть усовершенствовано в будущем, если руководство воспользуется комбинированной технологии (технологии Dual Track), сущность которой заключается в параллельном осуществлении мероприятий, направленных на продажу акций, либо только среди стратегических инвесторов, либо проведение IPO как среди стратегических, так и финансовых инвесторов.

  Для изучения сущности применения комбинированной технологии (технологии Dual Track) при размещении акций проведем сравнение данной технологии с другими вариантами размещения акций («классическое» IPO и продажа акций стратегическому инвестору) по ряду факторов и установлено, что в технологии Dual Track достигается оптимальное соотношение различных факторов, таких как объем допэмиссии, риск недоразмещения, количество инвесторов и их требования к компании, а также срок размещения акций и прозрачность сделки.

  Кроме того, технология Dual Track обладает определенными преимуществами по сравнению с классическим IPO и размещением акций стратегическому инвестору:

  - повышает определенность сделки за счет наличия двух видов спроса – стратегических и финансовых инвесторов;

  - дает возможность достичь наиболее благоприятной цены продажи за счет конкуренции между стратегическими и финансовыми инвесторами;

  - позволяет охватить все категории инвесторов – и стратегических, и финансовых, что невозможно при реализации одного вида сделки;

  - в некоторых случаях технология может использоваться в качестве эффективного инструмента переговоров со стратегическим инвестором.

  Следует отметить, что целью применения комбинированной технологии (Dual Track) в отношении размещения акций ОАО «Армада» является стремление повысить интерес крупных стратегических инвесторов, готовых выкупить блокирующий пакет акций (более 25%) в условиях конкуренции, а также предоставить возможность финансовым инвесторам конкурировать за оставшуюся часть от всего продаваемого пакета акций.

  Таким образом, можно сделать вывод, что использование технологии Dual Track, а также использование рассмотренных рекомендаций позволит ОАО «Армада» в будущем усовершенствовать механизм первичного размещения акций и успешно проводить публичные размещения акций, привлекать необходимые денежные средства и повышать инвестиционную привлекательность своих акций.

  Список использованной литературы

  
  

  Нормативно-правовая литература:

  1. Гражданский кодекс Российской Федерации: [ч. 1-4]: текст с изм. и доп. на 15 мая 2008 г.. - Справ.-информ. изд.. - М., 2008

  2. Федеральный закон №39–ФЗ от 25.02.99 г. «Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений»

  3. Федеральный закон "О рынке ценных бумаг" от 22.04.1996 N 39-ФЗ (с изм. от 17.05.2007 N 83-ФЗ)./ Российская газета, от 24.05.2007г.

  4. Федеральный закон от 9 июля 1999 г. N 160-ФЗ "Об иностранных инвестициях в Российской Федерации" (с изменениями от 21 марта, 25 июля 2002 г., 8 декабря 2003 г., 22 июля 2005 г., 3 июня 2006 г., 26 июня 2007 г., июля 2008)

  5. Постановление федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 18.06.2003 № 03-30/ПС. «О стандартах эмиссии ценных бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг».

  6. Постановление федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 04.01.2002 №1/ПС «Об утверждении положений о требованиях, предъявляемых к организаторам торговли на рынке ценных бумаг».

  7. «Кодекс корпоративного поведения» (с последними изменениями от 5 апреля 2002 года).

  Учебно-методическая литература:

  8. Батяева Т.А. Рынок ценных бумаг: [учеб. пособие по специальности "Финансы и кредит"] /Т. А. Батяева, И. И. Столяров. - М.: ИНФРА-М, 2008.- 302, с.

  9. Геддес Р. IPO и последующие размещения акций: [пер. с англ.] /Росс Геддес. - М.: Олимп-Бизнес, 2007.- 335 с.

  10. Гвардин С.В. IPO: стратегия, перспективы и опыт рос. компаний /С. В. Гвардин. - М.: Вершина, 2007.- 259 с.

  11. Лялин В.А. Рынок ценных бумаг: учебник /В. А. Лялин, П. В. Воробьев. - М.: Проспект, 2008.- 383 с.

  12. Лукашов А.В. IPO от I до O: пособие для финансовых директоров и инвестиц. аналитиков /Андрей Лукашов, Андрей Могин. - М.: Альпина Бизнес Букс, 2007.- 256 с.

  13. Минчев Д. Основные этапы проведения IPO на международном рынке капитала // Финансовая газета. – 2007. - № 37.

  14. Никифорова В.Д. IPO-путь к биржевому рынку: практ. рук. по публич. размещению цен. бумаг /Вера Никифорова, Василиса Макарова, Елена Волкова. - СПб.: Питер, 2008.- 350 с.

  15. О рынке ценных бумаг. О государственной регистрации выпусков акций, размещенных до вступления в силу Федерального закона "О рынке ценных бумаг" без государственной регистрации: федер. закон. - [7-е изд.]. - М.: Ось-89, 2008

  16. Плахов А. Развивающиеся страны разогрели рынок IPO // Коммерсант. 2006. 22 декабря. №240.

  17. Первичное размещение акций: Путеводитель по рынку проф. услуг /[Авт.-сост. Карасюк Е. и др.]. - М.; М.: Коммерсантъ; Альпина паблишер, 2008.- 231 с.

  18. Селюков В.К. Анализ рынка ценных бумаг: [учеб. пособие] /В. К. Селюков. - М., 2008

  19. IPO и стоимость российских компаний: мода и реалии /В. Г Балашов, В. А. Ирикова, С. И. Иванова, Г. Р. Марголит; Акад. нар. хоз-ва при Правительстве Рос. Федерации. - М.: Дело, 2008.- 334, с.

  Интернет-источники:

  20. #"_Toc252860243"> 

   

   

   

   

   

   

   

   

   

   

   

   

   

   

   

   

  Приложения

  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  

  
  

  ---

  [1] Батяева Т.А. Рынок ценных бумаг: [учеб. пособие по специальности "Финансы и кредит"] /Т. А. Батяева, И. И. Столяров. - М.: ИНФРА-М, 2008.- 302, с.

  
  

  [2] Федеральный закон "О рынке ценных бумаг" от 22.04.1996 N 39-ФЗ (с изм. от 17.05.2007 N 83-ФЗ)./ Российская газета, от 24.05.2007г. Ст-2.

  [3] #"#_ftnref4" name="_ftn4" title="">[4] #"#_ftnref5" name="_ftn5" title="">[5] Геддес Р. IPO и последующие размещения акций: [пер. с англ.] /Росс Геддес. - М.: Олимп-Бизнес, 2007.- стр. 19.

  
  

  [6] #"#_ftnref7" name="_ftn7" title="">[7] #"#_ftnref8" name="_ftn8" title="">[8] Селюков В.К. Анализ рынка ценных бумаг: [учеб. пособие] /В. К. Селюков. - М., 2008. – стр. 13.

  
  

  [9] IPO и стоимость российских компаний: мода и реалии /В. Г Балашов, В. А. Ирикова, С. И. Иванова, Г. Р. Марголит; Акад. нар. хоз-ва при Правительстве Рос. Федерации. - М.: Дело, 2008.- стр. 11.

  [10] Лукашов А. Процесс приобретения капитала: первичное публичное размещение акций (IPO) // Управление корпоративными финансами. – 2004,  №4. - С. 23 – 24.

  [11] Минчев Д. Основные этапы проведения IPO на международном рынке капитала // Финансовая газета. – 2007. - № 37. – С. 17

  [12] Минчев Д. Основные этапы проведения IPO на международном рынке капитала // Финансовая газета. – 2007. - № 37. – С. 19

  [13] ОАО «Армада. Официальный сайт.#"#_ftnref14" name="_ftn14" title="">[14] #"#_ftnref15" name="_ftn15" title="">[15] #"#_ftnref16" name="_ftn16" title="">[16] #"#_ftnref17" name="_ftn17" title="">[17] #"#_ftnref18" name="_ftn18" title="">[18] #"#_ftnref19" name="_ftn19" title="">[19] Гвардин С.В. IPO: стратегия, перспективы и опыт рос. компаний /С. В. Гвардин. - М.: Вершина, 2007.- стр. 15.

  
  

  [20] http://www.armd.ru/ru/press_centre/press_realises/2007_press/index.php?id88=100933

Скачать дипломную работу