Оглавление
Введение
3
1. Теоретические основы фундаментального
анализа 5
1.1 Определение и основные этапы фундаментального
анализа 5
1.2 Метод дисконтированных денежных
потоков 9
1.3 Метод отраслевых аналогов (метод
отраслевых коэффициентов) 16
2. Определение инвестиционной
привлекательности акций на основе
сравнительного и доходного подходов
22
Заключение
34
Список использованной
литературы 38
Введение
Привлечение
инвестиций является необходимым условием дальнейшего роста российской экономики
и благосостояния населения. Для этого существуют различные механизмы, одним из
которых является рынок ценных бумаг. Если рассматривать рынок ценных бумаг как
совокупность инструментов, то для рационального выбора того или иного
инструмента вложения средств необходимо оценить его инвестиционную привлекательность.
Оценка
инвестиционной привлекательности акций проводится различными инвесторами,
каждый из которых имеет свою систему предпочтений. Их учет предопределяет результаты
инвестирования.
Инвестиционная
привлекательность акций проявляется в наборе прав, сопутствующих их владению, и
в возможности получения дохода. Инвесторов может интересовать возможность
получения вышеперечисленных благ, как в совокупности, так и по отдельности. Мы
акцентируем внимание на оценке инвестиционной привлекательности акций,направленной
на получение дохода от вложенных средств.
В
настоящее время акции, занимают существенное место среди инструментов фондового
рынка. По состоянию на начало 2011 года по объему торгов рынок акций занимал
87,4% российского рынка ценных бумаг, что составляло 559,85 млрд. долларов.
Мировой
финансовый кризис: привел к обвальному снижению рыночной стоимости компаний.
Капитализация эмитентов стала; ниже балансовой стоимости активов.
В
существующих методических подходах оценка инвестиционной привлекательности,
акций проводится через, анализ: показателей финансовохозяйственной деятельности
компании-эмитента либо-исследование динамики рыночной цены, акций. Комплексная
оценка инвестиционной привлекательности, акций; дает результаты; с помощью
которых достигается максимальный эффект от принятия инвестиционного решения.
Предлагаемая автором методика определения коэффициента инвестиционной
привлекательности акций учитывает влияние-факторов внешней и внутренней среды
на привлекательность акций в зависимости от предпочтений различных типов
инвесторов, используя показатели доходности, риска вложений в акции и
финансово-хозяйственной деятельности компании-эмитента.
Объектом
исследования является инвестиционная привлекательность акций, обращающихся на
российском фондовом рынке.
Предмет
исследования - методы оценки инвестиционной привлекательности акций.
Целевой
группой являются потенциальные и существующие акционеры.
Цель
исследования - разработка методического подхода к оценке инвестиционной
привлекательности акций.
Для
реализации цели поставлены следующие задачи исследования:
1.
исследовать понятие «инвестиционная привлекательность акций» и рассмотреть
инвестиционные стратегии на рынке ценных бумаг;
2.
выявить и проанализировать факторы и характеризующие показатели инвестиционной
привлекательности акций в зависимости от предпочтений различных типов инвесторов
и используемых ими стратегий;
3.
реализовать предложенный методический подход на примере акций, обращающихся на
российском фондовом рынке.
1.1. Определение и основные этапы
фундаментального анализа
Стоимость
акции определяется достаточно просто. Она равна стоимости компании, разделенной
на количество акций. Поскольку количество акций всегда точно известно, то
задача определения справедливой цены акции сводится к определению истинной
стоимости оцениваемого бизнеса, то есть к анализу текущего состояния и
потенциала развития предприятия. В этом и состоит основная цель исследований,
проводимых при фундаментальном анализе на фондовом рынке.
При
проведении фундаментальной оценки предприятия, прежде всего, предполагается,
что[1]:
·
компания
не прекратит своего существования, равно как и не сменит профиль деятельности в
течение периода прогнозирования;
·
компания
имеет объективную обоснованную внутреннюю (справедливую) стоимость, которую
можно определить путем анализа данных о финансовой и производственной
деятельности предприятия;
·
внутренняя
стоимость компании может в краткосрочном периоде игнорироваться рынком, это
обусловлено тем, что рынок по своей природе не всегда является эффективной
системой;
·
в
среднесрочном или долгосрочном плане внутренняя стоимость компании будет
признана рынком, то есть капитализация и, как следствие, цена за акцию
поднимутся до уровня, соизмеримого с истиной стоимостью или выше.
При
соблюдении указанных условий функционирования компании её дальнейший анализ
может рассматриваться как стратегический вид прогнозирования.
Существует
несколько факторов, способных вызвать изменение стоимости предприятия, которые
рассматривает фундаментальный анализ.
Политические
факторы: в эту группу входит, к примеру, изменение политики государства,
предвыборные кампании.
Экономические:
данная группа факторов является наиболее обширной, к основным из них можно
отнести макроэкономические показатели, состояние мировых рынков.
Рыночные
слухи и ожидания: слухи появляются неожиданно и возникают по любому поводу,
поэтому необходимо дать оценку не только самому слуху, но и также личностям,
которые участвуют в его распространении. Известная поговорка гласит: «Покупай
на слухах - продавай на фактах».
С
учетом этого, анализ стоимости предприятия ведется на нескольких уровнях. На
первом уровне анализируется общемировая ситуация в политической и экономической
сферах: наличие или отсутствие предпосылок для начала крупных военных
конфликтов или экономических кризисов, способных затронуть интересы ведущих
экономических держав. Второй наиболее важный уровень - это страновой фактор, то
есть стабильность экономической и политической ситуации в стране. На третьем
уровне происходит рассмотрение отдельной отрасли (спады и подъемы, кризисы и
т.п.) И наконец, на четвертом анализируется само предприятие, его финансовая
устойчивость, эффективность управления и т.д.
При
оценке стоимости компании используются следующие основные подходы.
Затратный
подход.
Данный метод получил наибольшее распространение в российской практике и основан
на оценке стоимости активов компании за вычетом обязательств. Покупатель не
станет платить за готовый объект больше, чем за вновь создаваемый объект такой
же полезности.
Доходный
подход.
Смысл данного направления заключается в анализе будущих доходностей на
различных временных интервалах.
Сравнительный
подход.
Здесь оценка компании проводится с помощью анализа компаний-аналогов, то есть
таких компаний, которые по инвестиционным характеристикам сопоставимы с
оцениваемой нами компанией, часто это компании из одной отрасли.
Все
перечисленные факторы рассматриваются в сравнении друг с другом, с учетом
удельного веса каждого в общей «корзине», и определяют цену акции.
Резюмируя
вышесказанное, фундаментальный анализ можно разделить на четыре основных этапа[2]:
·
первый
этап - анализ общего состояния экономики;
·
второй
этап - отраслевой анализ;
·
третий
этап - анализ финансового состояния компаний-эмитентов;
·
четвертый
этап - определение справедливой стоимости акций компании.
Основной
недостаток фундаментального анализа, особенно для активных
биржевых трейдеров, - его запаздывание в краткосрочном и среднесрочном
временном интервале: биржевая цена уже изменилась, а мы только выясняем причины
этого изменения. Вы можете определить справедливую цену акции исключительно из
балансовых данных, выходящих раз в месяц, квартал или год. К этому добавляется
и специфика российского рынка – низкая информационная открытость предприятий.
Нередко компании вообще не предоставляют о себе данных, что существенно
ограничивает возможности частных аналитиков.
Процесс
расчета справедливой стоимости компании достаточно длительный и трудоемкий,
поэтому начинающему инвестору целесообразно использовать данные по фундаментальному
анализу компаний, предоставляемые брокером. Результатом фундаментального
анализа является вынесение рекомендаций по акциям различных компаний, к примеру[3]:
·
выдается
рекомендация «Покупать» - если потенциал роста в последующие 12-18 месяцев
более 15%;
·
выдается
рекомендация «Держать» - если потенциал роста в последующие 12-18 месяцев от 0%
до 15%;
·
выдается
рекомендация «Продавать» - если потенциал менее 0%.
Уровни
процентов в рекомендациях разных брокерских компаний могут отличаться. Еще раз
обратим внимание на то, что рекомендации фундаментальных аналитиков носят
среднесрочный или долгосрочный характер и не говорят о том, что сразу после
появления рекомендации акции начнут монотонно расти к намеченной цели.
Фундаментальный
анализ рынка акций - это способ определения целесообразности покупки и
обоснованности цены акций, основанный на данных, которые могут быть получены из
балансов, сравнения счетов прибылей и убытков и других источников информации.
Привлекательность
обыкновенных акций для инвесторов объясняется простотой и относительной
ясностью действия этого инвестиционного инструмента. Проблема сводится именно к
тому, чтобы найти акции, гарантирующие такую прибыль, на которую инвестор
рассчитывал.
Фундаментальный
анализ основан на убеждении в том, что на стоимость акции влияет эффективность
функционирования компании, которая эту акцию выпустила. Если перспективы
компании выглядят стабильными, то можно ожидать, что рыночный курс ее акции
отражает этот факт и он будет расти. Однако стоимость обыкновенной акции
зависит не только от дохода, который она сулит, но также и от размера риска.
Фундаментальный анализ позволяет охватить эти проблемные зоны.
С
технической, то есть, математической, точки зрения ставка дисконта - это процентная ставка, используемая
для пересчета будущих (то есть отстоящих от нас во времени на разные сроки)
потоков доходов, которых может быть несколько, в единую величину текущей
(сегодняшней) стоимости, являющуюся базой для определения рыночной стоимости
бизнеса[4].
В
экономическом смысле в роли ставки дисконта выступает
требуемая инвесторами ставка дохода на вложенный капитал в сопоставимые по уровню
риска объекты инвестирования или, другими словами, это требуемая ставка дохода
по имеющимся альтернативным вариантам инвестиций с сопоставимым уровнем риска
на дату оценки.
Если
рассматривать ставку дисконта со стороны предприятия как самостоятельного
юридического лица, обособленного и от собственников (акционеров), и от
кредиторов, то можно определить ее как стоимость привлечения предприятием
капитала из различных источников. Ставка дисконта или стоимость привлечения
капитала должна рассчитываться таким образом, чтобы учесть три фактора.
Первый
- наличие у многих предприятий различных источников привлекаемого капитала,
которые требуют разных уровней компенсации.
Второй
- необходимость учета для инвесторов стоимости денег во времени.
Третий
- фактор риска.
В
данном контексте мы определяем риск как степень вероятности получения ожидаемых
в будущем доходов.
Существуют
различные методики определения ставки дисконта, наиболее распространенными из
которых являются:
для
денежного потока для собственного капитала:
-
модель оценки капитальных активов;
-
метод кумулятивного построения;
для
денежного потока для всего инвестированного капитала:
-
модель средневзвешенной стоимости капитала.
Расчет
ставки дисконта зависит от того, какой тип денежного
потока используется в качестве базы для оценки.
Для
денежного потока для собственного капитала применяется ставка дисконта, равная
требуемой собственником ставке отдачи на вложенный капитал;
для
денежного потока для всего инвестированного капитала применяется ставка дисконта,
равная сумме взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и заемные средства
(ставка отдачи на заемные средства является процентной ставкой банка по
кредитам), где в качестве весов выступают доли заемных и собственных средств в
структуре капитала.
Такая
ставка дисконта называется средневзвешенной стоимостью капитала
(weighted average cost of capital - WACC).
Средневзвешенная
стоимость капитала рассчитывается по следующей формуле[5]:
где:kd - стоимость привлечения заемного капитал
tc - ставка налога на прибыль предприятия
kp - стоимость привлечения акционерного капитала
(привилегированные акции)
ks - стоимость привлечения акционерного капитала
(обыкновенные акции)
wd- доля заемного капитала в структуре капитала
предприятия
wp- доля привилегированных акций в структуре капитала
предприятия
ws- доля обыкновенных акций в структуре капитала
предприятия.
В
соответствии с моделью оценки капитальных активов ставка дисконта находится по
формуле[6]:
где
R - требуемая инвестором ставка дохода (на собственный капитал);
Rf - безрисковая ставка дохода;
-
коэффициент бета (является мерой систематического риска, связанного с макроэкономическими
и политическими процессами, происходящими в стране);
Rm - общая доходность рынка в целом (среднерыночного
портфеля ценных бумаг);
S1 - премия для малых предприятий;
S2 - премия за риск, характерный для отдельной компании;
С
- страновой риск.
Модель
оценки капитальных активов (CAPM - в
общеупотребимой аббревиатуре на английском языке) основана на анализе массивов
информации фондового рынка, конкретно - изменений доходности свободно
обращающихся акций. Применение модели для вывода ставки дисконта для закрытых
компаний требует внесения дополнительных корректировок.
В
качестве безрисковой ставки дохода в мировой практике
используется обычно ставка дохода по долгосрочным государственным долговым
обязательствам (облигациям или векселям); считается, что государство является
самым надежным гарантом по своим обязательствам (вероятность его банкротства
практически исключается).
Однако,
как показывает практика, государственные ценные бумаги в условиях России
психологически не воспринимаются как безрисковые.
Для
определения ставки дисконта в качестве безрисковой может быть принята ставка по
вложениям, характеризующимся наименьшим уровнем риска (ставка по валютным депозитам
в Сбербанке или других наиболее надежных банках).
Можно
также основываться на безрисковой ставке для западных компаний, но в этом
случае обязательно прибавление странового риска с целью учета реальных условий
инвестирования, существующих в России. Для инвестора она представляет собой
альтернативную ставку дохода, которая характеризуется практическим отсутствием
риска и высокой степенью ликвидности. Безрисковая ставка используется как точка
отсчета, к которой привязывается оценка различных видов риска, характеризующих вложения
в данное предприятие, на основе чего и выстраивается требуемая ставка дохода.
Коэффициент
бета представляет собой меру риска. На
фондовом рынке выделяются два вида риска: специфический для конкретной
компании, который еще называют несистематическим (и который определяется
микроэкономическими факторами), и общерыночный, характерный для всех компаний,
акции которых находятся в обращении, называемый также систематическим (он
определяется макроэкономическими факторами ).
В
модели оценки капитальных активов при помощи коэффициента бета определяется
величина систематического риска. Рассчитывается бета исходя из амплитуды
колебаний общей доходности акций конкретной компании по сравнению с общей
доходностью фондового рынка в целом. Общая доходность рассчитывается следующим
образом:
Общая
доходность акции компании за период = рыночная цена акции на конец периода
минус рыночная цена акции на начало периода плюс выплаченные за период дивиденды,
деленное на рыночную цену на начало периода (выраженное в процентах).
Инвестиции
в компанию, курс акций которой, а следовательно и общая доходность, отличаются
высокой изменчивостью, являются более рискованными и наоборот. Коэффициент бета
для рынка в целом равен 1. Стало быть, если у какой-то компании коэффициент
бета равен 1, это значит, что колебания ее общей доходности полностью
коррелируют с колебаниями доходности рынка в целом, и ее систематический риск
равен среднерыночному.
Общая
доходность компании, у которой коэффициент бета равен 1,5, будет изменяться на
50% быстрее доходности рынка. Поэтому, например, если среднерыночная доходность
акций снизится на 10%, общая доходность данной компании упадет на 15%.
Коэффициенты
бета в мировой практике обычно рассчитываются путем
анализа статистической информации фондового рынка. Эта работа проводится
специализированными фирмами. Данные о коэффициентах бета публикуются в ряде
финансовых справочников и в некоторых периодических изданиях, анализирующих
фондовые рынки. Профессиональные оценщики, как правило, не занимаются сами
расчетами коэффициентов бета.
В
нашей стране первой стала публиковать данные о коэффициентах бета известная
консалтинговая фирма АК&М.
Определение
стоимости в постпрогнозный период основано на предпосылке о том, что бизнес
способен приносить доход и по окончании прогнозного периода. Предполагается,
что после окончания прогнозного периода доходы бизнеса стабилизируются, и в остаточный
период будут иметь место стабильные долгосрочные темпы роста или бесконечные
равномерные доходы.
В
зависимости от перспектив развития бизнеса в постпрогнозный период выбирают тот
или иной способ расчета ставки дисконта. Существуют следующие методы расчетов[7]:
-
по ликвидационной стоимости: данный метод используется в том случае, если в послепрогнозный
период ожидается банкротство компании с последующей продажей имеющихся активов.
При расчете ликвидационной стоимости необходимо принять во внимание расходы,
связанные с ликвидацией, и скидку на срочность (при срочной ликвидации). Для
оценки действующего предприятия, приносящего прибыль, а тем более, находящегося
в стадии роста этот подход неприменим;
-
по стоимости чистых активов: техника расчетов аналогична расчетам ликвидационной
стоимости, но не учитывает затрат на ликвидацию и скидку за срочную продажу активов
компании. Данный метод может быть использован для стабильного бизнеса, главной
характеристикой которого являются значительные материальные активы.
-
метод предполагаемой продажи: состоит в пересчете денежного потока в показатели
стоимости с помощью специальных коэффициентов, полученных из анализа
ретроспективных данных по продажам сопоставимых компаний. Поскольку практика
продажи компаний на российском рынке крайне скудна отсутствует, применение
данного метода к определению конечной стоимости весьма проблематично;
-
модель Гордона: капитализирует годовой доход послепрогнозного периода в показатели
стоимости при помощи коэффициента капитализации, рассчитанного как разница
между ставкой дисконта и долгосрочными темпами роста. При отсутствии темпов
роста коэффициент капитализации будет равен ставке дисконта. Модель Гордона
основана на прогнозе получения стабильных доходов в остаточный период и
предполагает, что величины износа и капиталовложений равны.
Расчет
конечной стоимости в соответствии с моделью Гордона производится по формуле[8]:
где
V(term) - стоимость в постпрогнозный период
CF
(t+1) - денежный поток доходов за первый год постпрогнозного (остаточного)
периода;
K
- ставка дисконта;
g
- долгосрочные темпы роста денежного потока.
Конечная
стоимость V(term) по формуле Гордона определяется на момент окончания
прогнозного периода.
Например,
нам известно, что прогнозный период составляет пять лет, денежный поток 6 года
равен 150 млн.руб., ставка дисконта равна 24%, а долгосрочные темпы роста - 2%
в год.
Подставляя
эти данные в формулу, получаем величину стоимости в постпрогнозный период -
округленно 682 млн.руб.
Полученную
таким образом стоимость бизнеса в постпрогнозный период приводят к текущим
стоимостным показателям по той же ставке дисконта, что применяется для дисконтирования
денежных потоков прогнозного периода.
|
Расчет
текущих стоимостей будущих денежных потоков и стоимости в постпрогнозный
период.
|
Расчеты
текущих стоимостей представляют собой техническую задачу, порядок решения
которой подробно рассматривается в 4 главе данного учебника.
При
применении в оценке метода ДДП необходимо суммировать текущие стоимости
периодических денежных потоков, которые приносит объект оценки в прогнозный
период, и текущую стоимость стоимости в постпрогнозный период, которая
ожидается в будущем.
Предварительная
величина стоимости бизнеса состоит из двух составляющих:
-
текущей стоимости денежных потоков в течение прогнозного периода;
-
текущего значения стоимости в послепрогнозный период.
Прямые
операции на рынке ценных бумаг с собственными акциями связаны с повышением
ликвидности и управлением ценами.
Ликвидность
является одним из важных показателей инвестиционной привлекательности акций, на
которую может воздействовать эмитент. Наиболее распространенные способы
управления ликвидностью акций со стороны эмитента связаны с их выкупом, который
может производиться самим акционерным обществом или независимой компанией –
маркет-мейкером. Маркет-мейкер – компания, выставляющая двусторонние котировки
на покупку и продажу ценных бумаг, причем “спрэд” (разница) между этими котировками
не превышает некой твердо установленной величины[9].
Котировки являются “твердыми” для других участников рынка, то есть
маркет-мейкер обязан совершать сделки по заявленным ценам. Тем самым у
участников рынка появляется возможность продать или купить данные ценные
бумаги. Поддержание котировок вокруг запланированного ценового уровня требует
определенных средств, поскольку компания маркет-мейкер должна будет проводить
покупку бумаг, чтобы не допустить падения цены, а также наличия определенного пакета
акций, чтобы поддержать продажу. Размер такого фонда поддержания ликвидности
может быть определен с помощью специальных исследований. Причем его формирование
может осуществляться как за счет денежных средств и ценных бумаг, так и за счет
дебиторской задолженности предприятия. Такой подход позволит не только
оздоровить активы предприятия, но и получить определенный рыночный процент от
вложенных средств, которые обращаются на рынке. Для того, чтобы остановить
падение цен на рынке, маркет-мейкеры или заинтересованные брокеры на западе
часто используют прием, называемый “стабилизацией”, который проводится в виде
массированной скупки акций по цене выше рынка. Поскольку такие операции могут
считаться умышленной манипуляцией рынком или намеренным введением в
заблуждение, о таких действиях предупреждают заранее (например, в Великобритании
на экране внебиржевой торговой системы появляется значок S).
Для
определения ликвидности инвестор и эмитент могут использовать следующие
показатели[10]:
·
Количество
маркет-мейкеров по акциям.
·
Спрэд
цен продажи и покупки (максимальной цены покупки и минимальной цены продажи).
Минимальный спрэд указывает на активность совершения сделок по данному виду
бумаг, а, следовательно, на возможность быстрой продажи по справедливой рыночной
цене.
·
Срок
реализации крупного пакета акций, который не влечет резкого падения цены на них
(объем пакета измеряется в процентах от объема рынка данного инструмента, а
резким падением цены считается ее уменьшение на 1%).
·
Ежедневный
объем сделок с данными акциями относительно объема сделок на рынке в целом.
Финансовые
инструменты с низким риском, а, следовательно, и доходностью, пользуются
спросом как у консервативных инвесторов (которые держат в них большую часть
портфеля), так и у спекулянтов (которые формируют из них незначительную часть
портфеля с целью диверсификации рисков). Таким образом, если на рынке
преобладают средства рисковых инвесторов, снижение кредитного рейтинга
эмитента, влекущее за собой рост риска и доходности, повысит ликвидность рынка.
Изменение состава потенциальных покупателей является, в частности, следствием
изменения надежности финансового инструмента.
Рассмотрим
воздействие на рыночные цены , которое тесно связано с управлением ликвидностью
акций. Во многих случаях первоначальная цена эмитируемых акций формируется без
учета рыночных условий администрацией предприятия. При наличии интереса
участников финансового рынка акции могут появиться во внебиржевых системах
торговли (РТС). Процесс курсообразования на такие акции может занимать
достаточно длительное время и сопровождаться резкими изменениями цен на покупку
и продажу. Рост предложений на совершение сделок означает, что рынок проявляет
интерес к данной бумаге, что выражается, в частности, в уменьшении спада цен,
а, следовательно, - в снижении рисков участников рынков.
По
мере развития рынка акций, выражающегося в увеличении количества и объемов
сделок, цена акций становится более стабильной, как правило, приходит к
среднеотраслевому уровню цен на бумаги предприятий, близких по своим
производственным и финансовым характеристикам. Сокращение числа обращающихся на
рынке акций при помощи выкупа их эмитентом позволяет увеличить курсовую стоимость
оставшихся в обращении бумаг или предотвратить ее падение. Это возможно,
во-первых, из-за уменьшения объема предложения акций на вторичном рынке.
Во-вторых, повышение цены происходит из-за улучшения таких показателей, как
цена/доход, дивиденд на акцию. Следует, однако, учесть, что скупка собственных
акций меняет структуру финансирования в пользу заемных средств. В некоторых
странах покупка собственных акций запрещена - например, в Великобритании. В
других странах перечень случаев, когда скупка возможна, жестко ограничен. В США
и Франции покупка собственных акций является одним из инструментов влияния на
рынок собственных акций и оптимизации капитала компании. Следует учесть, что
выкуп акций может нанести ущерб интересам оставшихся владельцев, снижая стоимость
активов компании. Ограничения, накладываемые на процесс скупки предприятием
собственных акций, в российских условиях призваны не допустить ущемления
интересов инвесторов. Запрещено[11]:
·
проведение
единичных сделок купли-продажи с отдельными акционерами (без объявления
выкупа);
·
приобретение
размещенных акций до удовлетворения требований о выкупе акций, предъявляемых в
соответствии с 75-й статьей закона об АО;
·
приобретение
акций до полной оплаты уставного капитала и в период проведения эмиссии;
·
покупка
собственных акций предприятием с признаками банкротства или c вероятностью
появления таких признаков после приобретения акций;
·
приобретение
акций, если на этот момент стоимость чистых активов общества меньше его
уставного капитала, резервного фонда и превышения над номинальной стоимостью
определенной уставом ликвидационной стоимости размещенных привилегированных акций,
либо станет меньше их размера в результате приобретения акций.
Компания
не может начислять дивиденд на выкупленные акции и допускать участие их в
голосовании, она обязана произвести продажу в течение определенного срока или
уменьшить уставный фонд.
Курс
акций, их ликвидность на рынке ценных бумаг во многом зависят от степени
контроля над предприятием, который они могут обеспечить владельцу. Контроль
обычно устанавливается посредством вхождения представителей “внешних”
инвесторов в Совет Директоров общества. Нахождение в руках трудового коллектива
большого количества акций вносит свою специфику в рынок ценных бумаг.
Управление акционерным капиталом приобретает новые возможности, основанные на
воздействии менеджмента на работников с целью реализации выгодного варианта
купли/продажи акций (например, принуждение к продаже акций по определенной цене
конкретному инвестору под угрозой увольнения). Приобретение обычных акций
осуществляется на условиях (цена приобретения, форма, срок и порядок оплаты),
установленных решением о выкупе общим собранием или Советом Директоров, а
привилегированных акций - по цене, предусмотренной уставом общества, или по
рыночной стоимости акций. При этом возможна и неденежная форма оплаты
выкупаемых акций - в том случае, если это определено в уставе. Таким образом,
условия выкупа в значительной степени зависят от устава АО, который эмитент
обязательно должен изучить, и от менеджмента предприятия. При необходимости он
может установить такие параметры выкупа, что акционер теряет большую часть вложенного
капитала. Инвестор вправе требовать выкупа обществом принадлежащих ему акций,
если он голосовал против принятия следующих решений или не принимал участия в
голосовании[12]:
-
в случае реорганизации общества или совершения крупной сделки (более 50 процентов
балансовой стоимости активов общества), решение о совершении которой принимается
общим собранием акционеров;
-
в случае внесения изменений и дополнений в устав общества или утверждения устава
общества в новой редакции, ограничивающих права акционеров.
Однако
требование акционеров о выкупе не всегда может быть удовлетворено полностью.
Общая сумма средств, направляемых обществом на выкуп акций, не может превышать
10 процентов стоимости чистых активов общества на момент принятия решения,
повлекшего возникновение права требовать выкупа обществом акций. В случае, если
общее количество акций, в отношении которых заявлены требования о выкупе,
превышает количество акций, которое может быть выкуплено обществом с учетом
установленного выше ограничения, выкуп производится пропорционально заявленным
требованиям. Учитывая то, что цена выкупа определяется менеджментом заранее
(при этом ориентация на публикуемые в печати рыночные цены акций, размер чистых
активов общества и т.п. только рекомендуема, но не обязательна) и указывается в
повестке общего собрания, на котором рассматриваются вопросы, могущие повлечь
требования выкупа акций, акционер может получить возможность продажи своих акций
по неприемлемой цене. Защита акционера от подобной ситуации в некоторых случаях
обеспечивается необходимостью привлечения независимого оценщика, аудитора или
государственного финансового контрольного органа.
В
таблицах 1 и 2 представлены прогнозные значения макроэкономических
и отраслевых показателей при позитивном и негативном сценарии.
Таблица 1
Прогнозные
значения макроэкономических и отраслевых показателей при позитивном сценарии, (в
%
к
пред.году)
|
Показатели
|
2010
|
2011
|
2012
|
2013
|
2014
|
2015
|
|
Индекс потребительских цен
|
6,1
|
7,4
|
6,9
|
7,0
|
7,2
|
7,5
|
|
Безработица
|
3,1
|
4.8
|
6,7
|
6,0
|
5,6
|
5,2
|
|
Реальные доходы населения
|
3.0
|
3,3
|
3,7
|
4,2
|
4,8
|
5,5
|
Таблица 2
Прогнозные
значения макроэкономических и отраслевых показателей
при негативном сценарии, (в %
к
пред.году)
|
Показатели
|
2010
|
2011
|
2012
|
2013
|
2014
|
2015
|
|
Индекс потребительских цен
|
6,3
|
7,6
|
7,1
|
7,2
|
7,5
|
7,7
|
|
Безработица
|
3,2
|
5,0
|
7,0
|
6,9
|
6,5
|
6,0
|
|
Реальные доходы населения
|
2,9
|
3,2
|
3,6
|
4,1
|
4,4
|
4,8
|
На
основе прогнозных значений указанных факторов и рассчитанной чувствительности
выручки и себестоимости к ним, определяются прогнозные значения показателей деятельности
компании до 2015 года при реализации двух сценариев -
оптимистичного и пессимистичного. Результаты прогнозирования отображены в
таблице 3.
Таблица
3
Прогноз
динамики выручки и себестоимости компании
X5RetailGroup
|
Позитивный
сценарий
|
2010
|
2011
|
2012
|
2013
|
2014
|
2015
|
|
Прогнозные темпы
выручки
|
36,36%
|
37,66%
|
38,73%
|
39,83%
|
40,96%
|
42,15%
|
|
Прогнозные темпы
себестоимости
|
38,97%
|
40,96%
|
39,31%
|
41,79%
|
44,14%
|
46,36%
|
|
Негативный сценарий
|
2010
|
2011
|
2012
|
2013
|
2014
|
2015
|
|
Прогнозные темпы
выручки
|
34,35%
|
33,31%
|
32,15%
|
30,97%
|
29,83%
|
28,74%
|
|
Прогнозные темпы
себестоимости
|
36,74%
|
36,43%
|
36,18%
|
35,73%
|
35,11%
|
34,34%
|
На
основе спрогнозированных темпов роста вычисляются соответствующие значения
выручки и себестоимости компании до 2015 года, затем рассчитывается свободный
денежный поток на собственный капитал.
Кроме
того, принято допущение, что в пост прогнозный период темп роста составляет 7 %
(приблизительно на уровне ожидаемой к концу прогнозного периода инфляции).
Данное допущение является стандартным, и оправдано многолетней практикой
применения фундаментального анализа.
Ставка
дисконтирования рассчитывается кумулятивным методом, путем прибавления к без
рисковой ставке рисков по различным факторам, определенных экспертным путем
(величины рисков оцениваются на основе изученных макро-, микроэкономических и отраслевых
факторов). В качестве без рисковой ставки принята ставка по депозитным операциям
tom-next Центрального банка РФ. Расчет ставки дисконтирования приведен в таблице 4.
Таблица 4
Определение
ставки дисконтирования кумулятивным методом
|
Показатели
|
Верхняя
граница риска
|
|
Без рисковая ставка
|
3,0%
|
<=2%
|
|
Фактор ключевой фигуры в руководстве,
качество руководства компании
|
0,0%
|
|
Фактор размера компании
|
0,0%
|
|
Фактор финансовой структуры (источники
финансирования компании)
|
2,0%
|
|
Фактор товарной территориальной и
производственной диверсификации
|
0,0%
|
|
Фактор диверсификации потребителей
(клиентура)
|
0,0%
|
|
Фактор качества прибыли, рентабельности
|
2,0%
|
|
Отраслевые риски
|
2,5%
|
<=5%
|
|
Общеэкономические риски
|
4,0%
|
|
CAPM
|
13,5%
|
|
Как
мы видим из таблицы 4, наибольшие величины риска присвоены факторам источников
финансирования компании (вследствие высокой зависимости предприятия от внешних
источников финансирования) и ее прибыльности и рентабельности (в связи с низкими
показателями рентабельности), а также отраслевым и общеэкономическим рискам.
Наименьшие
величины риска присвоены факторам, связанным с моделью бизнеса компании,
поскольку исследование показало, что компаниями обладает весьма сильной моделью
бизнеса.
В
результате использования метода DCF справедливая стоимость одной облигации X5
RetailGroup составила 4956 рублей по оптимистичному прогнозу и 4147 рублей по
пессимистичному прогнозу. Поскольку, наиболее вероятным представляется
оптимистичный прогноз развития российской экономики, конечная цена берется на
уровне 4713 руб.
Поскольку
ценные бумаги X5 RetailGroup обращаются на зарубежной бирже в форме глобальных
депозитарных расписок (из расчета 1 акция = 4 ГДР), для принятия решения
необходимо определить стоимость 1 ГДР. Она составляет 1178,3 руб. (или 39,27 долл.
США).
С
целью уточнения рыночной стоимости, полученной доходным подходом, мы считаем
целесообразным применение сравнительного подхода, а именно метода
компаний-аналогов.
В
качестве аналогов выступают такие компании, как ОАО «Магнит», ОАО «Дикси» и ОАО
«Седьмой Континент». Все выбранные компании являются крупнейшими российскими
компаниями розничной торговли. Исходя из данных, опубликованных на
интернет-сайтах компаний, все они сопоставимы по размерам (количество
магазинов, торговых площадей) и по финансовым показателям (объем выручки за год
и пр.).
Значения
собственного и инвестированного капитала компаний-аналогов, а также величины
основных показателей, по которым будут рассчитаны мультипликаторы, приведены в
таблицах 5 и 6.
Таблица 5
Собственный
и инвестированный капитал компаний-аналогов
Х5 RetailGroup
|
Компания
|
Количество
Обыкновенных
акций
|
Средняя
цена
за
день на последний день торговли (ММВБ), руб.
|
Долг,
руб.
|
Денежные
средства,
руб.
|
Собственный
капитал,
руб.
|
Инвестированный
капитал, руб.
|
|
ОАО "Магнит"
|
88
975 073
|
2
450
|
33
995901
|
12
278 813
|
217
988 928 850
|
218
010 645 938
|
|
ОАО "Дикси"
|
86
000000
|
317
|
15
690492
|
1
289 799
|
27
294 680 000
|
27
309080 693
|
|
ОАО "Седьмой
континент"
|
10
480603
|
272
|
22
170937
|
1
244 258
|
2
850 724 016
|
2
871 650695
|
Таблица
6
Финансовые
показатели компаний-аналогов Х5 RetailGroup
|
Компания
|
Выручка,
руб.
|
EBITDA,
руб.
|
Прибыль,
руб.
|
|
ОАО "Магнит"
|
164
990 923
|
16
569 215
|
7
755 203
|
|
ОАО "Дикси"
|
48
325 088
|
2
532 261
|
-324
005
|
|
ОАО "Седьмой
континент"
|
39
879 907
|
3
917 039
|
1
169 875
|
Для
оценки акций были выбраны мультипликаторы, в числителе которых использовался
инвестированный капитал компаний-аналогов. Данный выбор числителя объясняется
тем, что инвестированный капитал позволяет учесть структуру источников
финансирования компаний, то есть соотношение собственного и заемного капитала -
как видно из таблицы 6 финансовый рычаг для всех трех компаний отличается. В
результате расчета были получены следующие значения мультипликаторов (таблица
7).
Таблица
7
Мультипликаторы
для расчета стоимости акции Х5 RetailGroup
|
Компания
|
ИК/Выручка
|
ИК/Прибыль
|
ИК/EBITDA
|
|
ОАО "Магнит"
|
1
321,35
|
28
111,53
|
13
157,57
|
|
ОАО "Дикси"
|
565,11
|
-84
285,99
|
10
784,47
|
|
ОАО "Седьмой
континент"
|
72,01
|
2
454,66
|
733,12
|
Для
расчета окончательных величин мультипликаторов компаниям-аналогам были
присвоены веса в зависимости от схожести с Х5 RetailGroup: ОАО
"Магнит" - 0,8 (как компании с наиболее похожими объемами выручки и
другими финансовыми показателями), ОАО «Седьмой континент» - 0,15 (как
крупному игроку отрасли с относительно схожими финансовыми показателями), ОАО
«Дикси» - 0,05 (столь низкий вес объясняется наименьшей близостью c X5
RetailGroup). В результате средневзвешенные величины мультипликаторов были
умножены на соответствующие показатели деятельности Х5 RetailGroup, и был
получен диапазон возможной величины ее инвестированного капитала. Затем из средней
величины инвестированного капитала путем вычитания долгосрочной задолженности и
прибавления денежных средств был получен собственный капитал. После деления его
на количество акций была определена стоимость одной акции компании, она составила
4423 рублей (или 36,9
долл.
США
за 1
ГДР)
(таблица 8).
Таблица 8
Расчет стоимости
акций ОАО «X5 RetailGroup»
|
Показатель
|
Выручка
|
Прибыль
|
EBITDA
|
|
Значение мультипликатора
|
1158,60
|
19925,97
|
11796,47
|
|
Данные ОАО "X5 Retail Group"
|
282
040 782
|
6
202 779
|
22
530 442
|
|
Диапазон ИК, руб.
|
326
773 372 248
|
123
596 387 673
|
265
779 721 852
|
|
Средневзвешенное значение ИК
|
300
356 308 751
|
|
|
Долгосрочная
задолженность,
руб.
|
41
579 326
|
|
Денежные средства, руб.
|
8
329 250
|
|
Стоимость СК, руб.
|
300
323 058 676
|
|
Количество обыкновенных акций, шт.
|
67
893 218
|
|
Стоимость одной акции, руб.
|
4423
|
Данная
цена соответствует примерно середине ценового интервала, полученного при
использовании метода DCF, что свидетельствует об адекватности полученных
результатов.
Далее
проведем оценку стоимости ОАО «Дальсвязь» опираясь на два метода: метод
Дисконтированных денежных потоков (ДДП) и метод отраслевых аналогов. Общая
оценка акций рассматривается как сумма цен, полученных по методу ДДП и методу
отраслевых аналогов с весами 0,8 и 0,2 соответственно.
Метод
ДДП.
Рассчитаем
объем денежного потока, который будет аккумулирован ОАО «Дальсвязь» на
протяжении трех лет, начиная с 2011 г.
В
таблицах 9 и 10 представлены результаты финансово-хозяйственной деятельности
ОАО «Дальсвязь» за период 2007-2010 гг.
Таблица 9
Результаты финансово-хозяйственной деятельности по
РСБУ ОАО «Дальсвязь» за 2007-2010 гг (млн. руб.)
|
Параметры оценки
|
2007г
|
2008г
|
2009г
|
2010г
|
|
Оборотные средства
|
2 389,253
|
2 372,956
|
2 150,253
|
3 253,59
|
|
Основные средства
|
7 006,591
|
7 619,123
|
8 324,258
|
7 688,514
|
|
Краткосрочная задолженность
|
3 977,321
|
4 554,491
|
4 686,076
|
2 947,772
|
|
Долгосрочная задолженность
|
1 902,362
|
2 191,987
|
4 319,855
|
6 064,586
|
|
Суммарная задолженность
|
5 958,499
|
6 833,085
|
9 065,28
|
9 012,358
|
|
Чистая прибыль
|
1 144,189
|
851,979
|
760,734
|
1 377,855
|
|
Капитальные вложения
|
1 453,577
|
2193
|
2191
|
3568
|
|
Амортизация
|
626,795
|
980,183
|
1 137,091
|
1 413,185
|
|
Выручка
|
8 938,445
|
10 512,736
|
10 290,802
|
13 378,043
|
Таблица
10
Коэффициенты
оборачиваемости оборотных средств и покрытия текущей задолженности ОАО
«Дальсвязь» за 2007-2010 гг.
|
Коэффициент
|
2007 г
|
2008 г
|
2009 г
|
2010 г
|
|
Оборачиваемости оборотных средств
|
3,741
|
4,43
|
4,786
|
4,112
|
|
Покрытия текущей задолженности
|
0,6
|
0,521
|
0,459
|
1,104
|
С
учетом этих данных спрогнозируем составляющие денежного потока компании на
период до 2013 г (таб. 11).
Таблица 11
Прогнозный баланс и денежные потоки ОАО «Дальсвязь»
на 2011-2013 гг. (млн. руб.)
|
Параметры
оценки
|
2011г
|
2012г
|
2013г
|
|
Выручка
|
14333,47
|
15682,27
|
17691,07
|
|
Оборотные
средства
|
3185,22
|
3524,95
|
3931,35
|
|
Капитальные
вложения
|
3010,02
|
3331,08
|
3715,13
|
|
Амортизация
|
1801,04
|
2282,65
|
2815,62
|
|
Стоимость
основных средств
|
11256,514
|
14266,534
|
17597,614
|
|
Чистая
прибыль
|
1433,35
|
1586,23
|
1769,11
|
|
Краткосрочная
задолженность
|
3539,13
|
3916,61
|
4368,17
|
|
Долгосрочная
задолженность
|
6450,06
|
7138,02
|
7960,98
|
|
Суммарная
задолженность
|
9989,19
|
11054,63
|
12329,15
|
|
Денежный
поток
|
1269,572
|
1263,51
|
1737,72
|
Для
определения стоимости компании необходимо провести дисконтирование денежного
потока, а дл этого рассчитать коэффициент дисконтирования. При определении
ставки дисконтирования используем формулу расчета ставки дисконтирования по
модели САРМ:
Где
Ri – ожидаемая доходность i-го актива;
Rf
–доходность безрискового актива;
Rm
–доходность рыночного портфеля;
– мера систематического риска
для i-го актива (показывает чувствительность доходности рыночного портфеля).
В
качестве доходности безрискового актива учтем доходность российских 30-летних
еврооблигаций (Евро-30), так как они отражают степень доверия иностранных
инвесторов к России. В настоящее время доходность российских еврооблигаций
варьируется в интервале 6,5-7,36%. Кардинальных изменений тенденции не
прогнозируется, поэтому используем константное значение доходности российских
еврооблигаций на уровне 6,8%.
В
качестве доходности рыночного портфеля будем использовать индекс РТС.
За
период 2005-2010 гг. средняя доходность рынка по индексу РТС составила 45 %
годовых. При расчете ожидаемой доходности учтем десятилетний период и будем
использовать значение 25%.
Коэффициент
b
показывает чувствительность изменения доходности акций ОАО «Дальсвязь» к
изменению доходности индекса РТС за период 2001-2010 гг. Этот коэффициент рассчитывается
по формуле:
RM
– доходность индекса (используем РТС);
У
– доходность эмитента.
В
качестве принятого для расчета b используем среднее значение за период
2008-2010 гг. Согласно формуле b для ОАО «Дальсвязь» принимает значение
+0,432.
С
учетом вышесказанного расчет ставки дисконтирования для ОАО «Дальсвязь» будет
выглядеть следующим образом:
Ri
= 6,8% + 0,432(25%-6,8%)=14,66%
Рассчитаем
будущую стоимость компании следующим образом:
Где
PVt– суммарная текущая стоимость денежных потоков, генерируемых компанией за
прогнозный период (t=3);
PVt+1–текущая
стоимость реверсии;
Где
СF – денежный поток;
i
– ставка дисконтирования (рассчитанная Ri).
g
– коэффициент роста. Для ОАО «Дальсвязь» возьмем коэффициент роста на уровне
ВВП. ВВП в прогнозном периоде составит 6%.
Таким
образом, стоимость компании составит:
Так
как уставный капитал компании разделен на две категории акций: обыкновенные и
привилегированные, то стоимость акций будет выделять из стоимости компании
частями в соответствии с их долей капитализации от общей капитализации
компании. Капитализация обыкновенных акций составляет 76,44% от стоимости всей
компании. Таким образом:
Стоимость
обыкновенных акций = 0,7644*23514,98 = 17974,85 (млн. руб.)
Метод
сравнения с аналогами.
На
следующем этапе определим какова стоимость компании ОАО «Дальсвязь» при
использовании метода сравнения с аналогами. Суть метода состоит в сравнении
отдельных показателей, рассчитанных для конкретной компании и для группы
аналогов. Используем соотношение Р/S. Аналогами будут выступать российские МРК,
о которых говорилось в Анализе отрасли. Значения показателя P/S возьмем из СМИ
(таб. 12).
Таблица 12
Значения показателя P/S
|
Компания
|
P/S
|
|
Волгателеком
|
1,6851
|
|
Уралсвязьинформ
|
1,574
|
|
ЮТК
|
0,9747
|
|
Сибирьтелеком
|
0,900
|
|
Дальсвязь
|
1,4726
|
|
Центртелеком
|
1,000
|
|
Среднее значение
|
1,27
|
Далее
рассчитаем стоимость компании:
Стоимость
компании = Выручка компании за 2010 г.* Среднее значение P/S = 13 378,043
* 1,27 = 16 990,11 (млн. руб.)
Стоимость
обыкновенных акций = 16 990,11*0,7644 = 12 987,24 (млн. руб.)
Итоговое
значение стоимости компании определим как сумму результатов, полученных двумя
вышеизложенными методами с весовыми коэффициентами 0,7 – метод ДДП, 0,3 – метод
сравнения с аналогами.
Итоговое
значение стоимости компании= 0,7*23 514,98 + 0,3*16 990,11 =
21 557,52 (млн. руб.)
Стоимость
обыкновенных акций = 0,7*17974,85 + 0,3*12 987,24 = 16 478,567 (млн.
руб.)
Справедливая
стоимость обыкновенных акций = 16 478 567 000 : 95 581 421
= 172,4 (руб./акция).
Таким
образом, обыкновенные акции ОАО «Дальсвязь» являются недооцененными, в
настоящее время их стоит покупать.
Однако
стоит учесть, что данный прогноз носит скорее теоретический характер, так как
деятельность компании рассматривается в отрыве от реальной общеэкономической
ситуации в России. С учетом этой ситуации можно предположить что возможен обвал
российского фондового рынка при наступлении кризиса.
Для
правильной ориентации на рынке ценных бумаг инвестору необходимо иметь
информацию о финансовом состоянии эмитента ценной бумаги, которую он собирается
купить, котировки этой бумаги на бирже в течение определенного промежутка
времени, а также представлять возможные затраты на услуги биржи, брокера. Такую
информацию можно получить из средств массовой информации (газеты «Коммерсант»,
«Ведомости», журнал «Профиль»), а также на сайтах инвестиционных компаний.
Инвестору
также необходимо определиться, когда и на какой срок можно купить ту или иную
ценную бумагу, а также узнать о возможности в экстренном случае продажи бумаги
с минимальными убытками.
Все
это необходимо определить инвестору еще до покупки самой ценной бумаги.
Инвестору,
формируя портфель, следует помнить, что любое вложение капитала связано не
только с ожиданием получения дохода, но и с постоянной опасностью проигрыша, а
значит, при выборе портфеля ценных бумаг необходимо учитывать степень
возможного риска в будущем.
Нет
такой волшебной формулы, которая могла бы обеспечить защиту вложений от
нежелательного риска. Инвестор сам должен решать, когда покупать ценные бумаги
и когда их продавать.
В
настоящее время в России сложились достаточно хорошие предпосылки для успешного
развития рынка корпоративных акций, а именно:
1.
Позитивные сдвиги в российской экономике и во внешней торговле позволяют
предприятиям и организациям получать дополнительные денежные накопления,
которые можно использовать для инвестирования в производство;
2.
Значительный инвестиционный потенциал имеют банки и иные коммерческие организации,
а также население. На корреспондентских счетах банков находится постоянно 70-80
млрд. руб. Более того, рост положительного сальдо торгового баланса России в
2010 г. создает для Банка России и Минфина РФ проблему поиска путей санации
огромной рублевой денежной массы, растущей в результате вынужденной скупки
Банком России иностранной валюты, ввозимой экспортерами;
3.
Стабилизация политического и экономического положения России ведет к росту
предложения инвестиционных ресурсов со стороны иностранных инвесторов.
4.
Возможности рынка корпоративных акций повышаются в связи с умеренной политикой
заимствований Минфина РФ на внутреннем финансовом рынке, а именно с его отказом
от крупномасштабных заимствований под любые проценты.
5.
Наметившийся подъем производства, и улучшение финансовых результатов деятельности
предприятий различных отраслей экономики, непосредственно влияют на подъем их
спроса, на инвестиции.
Однако,
несмотря на отмеченные возможности для оживления рынка корпоративных акций, они
все еще не являются полноценным инструментом для привлечения средств.
Существует ряд объективных причин, по которым, с одной стороны, эмитенты не
очень активно выходят на рынок со своими новыми выпусками, с другой, потенциальные
инвесторы не торопятся вкладывать денежные средства в корпоративные акции.
К
основным причинам, тормозящим появление новых выпусков корпоративных акций
широкого класса эмитентов, относится длительность срока подготовки проспекта
эмиссии и его регистрации в государственных органах не дает возможность
эмитентам оперативно подстроиться под изменившуюся конъюнктуру и предложить
рынку ту структуру акции и, соответственно, доходности, которая была бы
интересна потенциальным инвесторам в момент размещения облигационного выпуска.
Выбранная
стратегия портфеля АКБ «Альфа-банк»– получение текущей прибыли.
Для
включения в рассмотрение третьего фактора – ликвидности, акции были отобраны по
величине агрегированного показатели ликвидности. Проведен анализ акций с использованием
индексной модели, который показал следующее:
·
большинство
акций в краткосрочном периоде показали более высокий риск, чем в долгосрочном.
Это связано с тем, что последний квартал характеризовался бурным ростом рынка;
·
акции
практически не коррелируют с рынком.
Таким
образом, обоснованная рыночная стоимость 1 акции ОАО Х5
RetailGroup выведенная на основании
доходного и сравнительного подхода составила 7598 рублей, что
говорит об эффективности деятельности организации на сегодняшний день.
После
рассмотрения теоретических основ фундаментального анализа и применения
полученных знаний на практике можно оценить преимущества и недостатки данного
вида оценки финансовых инструментов.
К
преимуществам можно отнести возможность выявления общей долгосрочной тенденции,
и, следовательно, возможность применения долгосрочной стратегии инвестирования.
Правильное осуществление фундаментального анализа с получением адекватных результатов
может обеспечить достаточно высокую прибыльность, но именно в этом и начинаются
проблемные аспекты фундаментального анализа.
Сама
схема проведения фундаментального анализа требует наличия высокой квалификации
у оценщика, «фундаменталка» – это не метод новичка, это привилегия «акул»
трейдинга. И даже оценщики со стажем имеют возможность для ошибки, скорее можно
даже сказать, что правильность оценки нельзя проверить. Фондовый рынок, как и
любая другая сфера деятельности людей является проявлением их сосуществования и
соответственно базируется на людской психологии, отсюда идет и практика
«торговли слухами», и ожидания людей, и риск ключевой фигуры. Таким образом,
можно предположить, что признание того или иного метода, прогноза, схемы
основывается на мнении группы ведущих экспертов, так сказать на их мнение
оглядываются прежде чем что либо принять за истину. Если рассматривать любое
явление с такой точки зрения, то возможно, что критерий истинности заложен в
способности группы людей одинаково ошибаться. Соответственно, не существует
критерия правильности, истинности и адекватности фундаментального анализа, как
любого метода анализа в общем. Данная ситуация так же осложняется огромным
объемом информации, который необходимо охватить для более или менее адекватной
оценки ситуации, и той глубиной и разнообразностью знаний, которой должен обладать
эксперт. Вследствие вышесказанного стоит учесть что проведенный анализ справедливой
стоимости акций ОАО «Дальсвязь» является ничем иным как схематичной иллюстрацией
немногочисленных теоретических знаний и соответственно не является полноценным
аналитическим обзором.
Кроме
большого объема информации и высоких требований к квалификации эксперта при
использовании фундаментального анализа появляются и другие трудности.
Во-первых, это закрытость информации. Если годовые отчеты и планы развития
некоторых компаний можно еще найти на определенных сайтах в Интернете, то вот
их же учетную и дивидендную политики рассмотреть в полной мере не удастся. И
так же возникает вопрос оценки правдоподобности официальных данных отчетности,
насколько они соответствуют действительности можно определить с великим трудом.
Так же не является открытой действительная инвестиционная политика компаний,
что соответственно обусловлено рыночным механизмом, когда информация – это
стратегический ресурс.
Кроме
проблем анализа финансового состояния отдельной организации возникают проблемы
при анализе макроэкономической обстановки, так как существует официальная
версия и реальное положение в стране, соответственно необходимо оценивать обе
«точки зрения» и особенно реакцию рынка на их пересечение.
Так
же необходимо проводить анализ рынка, на котором действует интересующее нас
предприятие, и соответственно требуется наличие специфических отраслевых
знаний.
1.
Федеральный
закон от 29.07.98 г. № 135-ФЗ “Об оценочной деятельности в Российской
Федерации” (в ред. от 28.12.2010 г.).
2. Федеральный
закон от 22.04.96 № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» (ред.
от 04.10.2010)
3. Федеральный
закон от 26.12.95 № 208-ФЗ «Об акционерных обществах» (ред.
от 28.12.2010)
4. Федеральный
закон от 05.03.99 № 46-ФЗ «О защите прав и законных интересов инвесторов на
рынке ценных бумаг» (от 4 октября 2010 г. N 264-ФЗ)
5. Постановление
Правительства Российской Федерации от 30.06.2004 № 317 «Об утверждении
Положения о Федеральной службе по финансовым рынкам».
(ред. от 27.01.2009)
6. Приказ
ФСФР России от 25.01.2007 № 07-4/пз-н «Об утверждении Стандартов эмиссии ценных
бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг». (ред. от
12.08.2008)
7. Приказ
ФСФР России от 10.10.2006 № 06-117/пз-н «Об утверждении Положения о раскрытии
информации эмитентами эмиссионных ценных бумаг». (ред. от
20.07.2010)
8. Приказ
ФСФР России от 13 марта 2007 г. № 07-23/пз-н «Об утверждении Порядка присвоения
государственных регистрационных номеров выпускам (дополнительным выпускам)
эмиссионных ценных бумаг. (ред. от 23.03.2010)
9. Приказ
Минэкономики России от 20 июля 2007 г. № 256 « Об утверждении федерального
стандарта оценки «Общие понятия оценки, подходы к оценке и требования к
проведению оценки» (ФСО № 1).
10. Приказ
Минэкономики России от 20 июля 2007 г. № 255 « Об утверждении федерального
стандарта оценки «Цель оценки и виды стоимости (ФСО № 2).
11. Приказ
Минэкономики России от 20 июля 2007 г. № 254 « Об утверждении федерального
стандарта оценки «Требования к отчету об оценке (ФСО № 3).
12. Приказ
Минэкономразвития России от 29 сентября 2006 г. № 303 «Об утверждении Положения
о порядке проведения экспертизы отчета об оценке ценных бумаг, требованиях о
порядке выбора саморегулируемой организации оценщиков, осуществляющих
проведение экспертизы».
13. Бердникова.Т.Б. Оценка
ценных бумаг. Учебное пособие. М.: Инфра-М, 2004. - 144 с.
14.
Валдайцев
С. В. Оценка бизнеса. Управление стоимостью предприятия. М.: Юнити, 2009. - 270
c.
15. Гитман Л.Д.,
Джонк М.Д. Основы Инвестирования/Пер. с англ. -М.:Дело,
2009. -
1008
с.
16. Грязнова А. Г.,
Федотова М. А. Оценка стоимости предприятия (бизнеса). -
М.: Интерреклама, 2007. - 544 с.
17. Дамодаран А.
Инвестиционная оценка. Инструменты и техника оценки любых активов./Пер. с англ.
Липинский Д. - М.: Альпина Паблишерз,2008.
-
1344 с.
18. Жукова Т.
В.
Фундаментальный
анализ/лекции по курсу «Институты финансовых
рынков»,
Финансовая
Академия При Правительстве РФ,2009. - 209 с.
19. Информационный
бюллетень «Обзор экономики регионовРоссии в ноябре», Центр макроэкономических
исследований СбербанкаРоссии, 2010.
20. Коттл С., Мюррей
Р.Ф., Блок Ф.Е. Анализ ценных бумаг Грэма и Додда./Пер. с англ. Пинскер Б. -
М.: Олимп-Бизнес, 2007. - 704 с.
21. Коупленд Т.,
Коллер Т., Муррин Д. Стоимость компаний. Оценка и управление./Пер. с англ.
Барышникова Н. - М.: Олимп-Бизнес,
2008. -
576
с.
22. Криничанский К.
В.
Типология
фундаментальных факторов как основа фундаментального анализа рынка ценных
бумаг/База финансовых знаний.www.mirkin.ru
23. Криничанский
К.В. Рынок ценных бумаг. М.: «Дело и Сервис», 2007. -
312 с.
24. Медина И.
С.
Характеристика
российского рынка ценных бумаг/Лекции по курсу «Государство
на рынке ценных бумаг», Финансовая Академия При
Правительстве РФ, 2009.- 180 с.
25. Миркин Я.
М.,
Эскиндаров
М.
А.
Финансовая
инфекция.
Сценарии
кризиса в России и политика противодействия/Российская газета,
№ 4610
от
13
марта
2008.
26. Непомнящий А.,
Мазнева Е. Осторожно: Россия!/Ведомости, № 50 от 23.03.2010.
27. Шарп У.,
Александер Г., Бэйли Дж. Инвестиции/Пер. с англ. БуренинойА.Н. -
М.: Инфра-М, 2007. - 5 изд., 1028 c.
28. Шуклина М.А.
Оценка стоимости ценных бумаг. Учебное пособие Волгоград, Изд-во «Панорама».
2009. - 224 с.
29. Интернет-сайт
Российской Торговой Системы www.rts.ru.
30. Интернет-сайт
Московской Межбанковской Валютной Биржиwww.micex.ru.
31. Интернет-сайт
Федеральной службы государственный статистикиwww.gks.ru .